农业银行披露2025 年一季度报，25Q1 营业收入、PPOP、归母利润同比增速分别为+0.4%、-0.3%、+2.2%，营收利润均保持正增长。

1、营收利润为何能正增长？上市中大型银行中，一季度营收利润双正增长的银行不多，农行作为国有大行，营收利润增速延续正增长是难得的表现，核心得益于其他非息逆势高增长继续对业绩形成正贡献。

2、其他非息逆势为何逆势高增长？一季度债市调整，银行业其他非息普遍承压，不少银行明显负增长，对营收业绩形成拖累。但是农行其他非息增速不降反升，25Q1 其他非息增速45.3%，较24 年全年增速进一步上行。债市调整情况下，其他非息逆势高增说明农行可能在一季度利率低点时进行了兑现，一方面实现了OCI 浮盈进入投资收益，另一方面减少了债市调整导致的浮亏幅度。24 年末农行TPL 投资（以公允价值计量且其变动计入当期损益）余额0.51 万亿元，OCI 投资（以公允价值计量且其变动计入其他综合收益）余额3.43 万亿元，两者合计3.84 万亿元，25Q1 末两者合计3.87 万亿元，也就是一季度农行整体规模公允价值波动计量的金融投资规模几乎没变。一季度2 年期国债收益率上行43BP，如果假设TPL 和OCI 投资平均久期2 年，持有不动，3.84 万亿的债券投资应该浮亏约330 亿元。事实上，25Q1 农行利润表中投资净收益+71 亿元（同比多增35 亿元）、公允价值变动净收益+39 亿元（同比少3 亿元）、其他综合收益-216 亿元（同比少168 亿元），三者合计-105 亿元（同比少136 亿元），明显低于330 亿预估浮亏的幅度，可能是一季度利率择时的成果，与前期点评《单季业绩高增长，规模降速固成果》分析相呼应。

3、规模降速固成果成效初见。2025Q1 末农行总资产增速6.3%，较24 年末进一步下降，回落至六大国有银行最低值，一方面源自公司大幅压降了存放同业和拆出资金等同业资产，另一方面源自金融投资增速大幅下降，增速从24 年末的23.5%降低至25Q1 末的12.7%。与之对应，农行贷款增速维持10%左右的中高增速。说明农行资负择时摆布主要通过同业和金融投资来实现，从前面其他非息拆借来看，公司本轮规模降速固成果的成效初现。另外，农行一季度资产负债表中贵金属投资大幅增长，这与相关市场行情相呼应，后续相关资产收益可以保持关注。

4、存款和中收增速仍有待提高。25Q1 末农行存款同比增速3.1%，较24 年末下降，低于公司总资产和贷款增速。一季度农行净手续费增速-3.5%，虽然降幅较24 年有所收窄，但负增长对业绩仍是拖累。近年农行资负摆布创造了超额收益，但对银行而言，这种超额收益除了需要资负能力和魄力外，还需要相对长周期单边利率趋势环境，这种机遇不一定常有。拉长来看，存款、中收和资产质量是银行的长期超额收益的来源。农行资产质量领跑大行，如果未来存款和中收能改善甚至超越，这将进一步提高农行基本面和估值优势。

投资建议：超额拨备厚实是农行相对业绩优势的底气，近年公司资负战略择时摆布进一步增强了相对业绩优势。近期农行主动规模降速，巩固资负成果，初步展现出规模扩张有魄力，规模降速有能力的状态，一季报其他非息逆势显示公司规模降速固成果初见成效，预计公司业绩增速会继续领跑可比同业一段时间。我们维持“强烈推荐”评级。

风险提示：经济下行超预期；宏观政策力度不及预期；存款竞争加剧。