一、投资规模与配置结构：险资入市节奏与动力机制。1）投资规模：25Q3 末5家上市险企投资资产规模合计20.3 万亿，较年初+10.5%。2）配置结构：25H1末5 家上市险企债券占比58.5%，较年初持平；股票占比9.3%，较年初+1.5pct；基金占比4.3%，较年初-0.2pct。3）入市动力：低利率环境下权益资产成为险企增厚投资收益的“关键少数”，监管亦针对险资入市推出多项松绑政策并作出量化指标要求。4）入市节奏：上市险企入市节奏较行业更快，25H1 末股票仓位高于行业0.5pct，较年初提升幅度高于行业0.3pct。三季度行业入市力度进一步增强，季末股票仓位环比进一步提升1.2pct 至10%，我们预计四季度险资入市节奏较前三季度将有所放缓。5）入市空间测算：预计悲观、中性、乐观情形下保险行业2025E-2027E 股票规模增量分别为1.7 万亿、2.4 万亿、3.1 万亿。

二、会计分类与投资策略：新会计准则下的险企投资行为演变。1）进一步增配OCI 股票，合计较年初+1.3pct。25H1 末五家上市险企TPL 股票合计占比5.6%，较年初+0.3pct；OCI 股票合计占比3.8%，较年初+1.3pct。从股票资产会计结构来看，25H1 末五家上市险企OCI 股票占比40.4%，较年初+8.3pct。其中新华、国寿的TPL 股票占比处于同业较高水平。2）红利资产行情有望延续。随着非上市险企陆续实施新金融工具准则，行业OCI 股票配置仍有较大空间，预计2027 年末保险行业OCI 股票规模或达1.2-2.8 万亿。3）OCI 债券占比进一步提升。新准则下适当使用债务工具的OCI 选择权有助于减少会计错配问题，25H1末五家上市险企合计OCI 债券占总投资资产比例为47.9%，较年初+0.7pct；债券资产中，上市险企AC、TPL、OCI 债券合计占比分别9.8%、15.8%、74.4%。

三、投资收益与经营业绩：收益分化与策略应对。1）受益于权益市场向好推动总投资收益率同比提升，25 年前三季度上市险企归母净利润同比+33.5%，其中25Q3 单季同比+68.3%。2）净投资收益率下行压力下各险企趋势性拉长资产久期，稳步提升OCI 股票配置力度，同时采取差异化应对措施：①债券增配节奏表现分化，部分险企信用评级略有下沉趋势，国寿风险偏好较为谨慎；②平安OCI 股票配置力度更强，其次为太保；③人保长股投占比长期远超同业。

四、市场影响与未来展望：“耐心资本”重塑市场生态。1）险资大规模入市有助于增强资本市场韧性，推动红利资产重估。2）未来权益投资主线：①以价值投资为导向，通过高股息策略进一步提升OCI 股票占比；②强化“哑铃型”权益配置特征，关注成长板块投资机会；③推动全球化配置，进一步通过“港股通”挖掘市场估值洼地。3）可能的风险点：资产价格波动风险或对公司基本面形成不利影响；同时若险企出现减配行为，亦或对资本市场走势形成一定扰动。

投资建议：从资产端来看，25H1 末五家上市险企合计9.3%的股票资产占比已是近十年最高值（结合行业趋势预计3Q 或进一步提升），权益市场上行将显著提振险企投资收益表现，同时高股息策略亦能有效支撑险企净投资收益安全垫，共同推动盈利释放。后续随着经济预期逐步修复以及资本市场稳中向好，保险股贝塔行情有望持续演绎。此外，负债端景气度亦有望延续，未来随着浮动收益型产品占比提升、分红型健康险回归推动保障型产品销售回暖、以及新增保单负债成本下降，险企利差损风险有望持续缓释，进一步推动保险股估值上修。推荐资产端驱动下更为受益的纯寿险标的中国人寿（A+H）、新华保险（A+H），以及长期深耕转型、经营整体稳健的中国太保（A+H）。

风险提示：保费收入不及预期；权益市场大幅波动；利率超预期下行。