事件：公司披露2025 年年报：实现归母营运利润（OPAT）达1,344.15 亿元，同比增长10.3%（对应4Q25 单季度增速达35.3%）；实现扣非净利润1,437.73 亿元，同比增长22.5%；实现归母净利润1,347.78 亿元，同比增长6.5%。分项来看，寿险/财险/银行/资管/金融赋能板块OPAT 同比增速分别为：2.9%/13.2%/-4.2%/减亏/扭亏，净利润与OPAT 差异包括短期投资波动（90.64 亿元）和子公司纳入合并报表及出售汽车之家时带来的一次性损益以及港股可转债的转股权价值重估损益等（-86.19 亿元）。2025 全年DPS 达2.7 元，同比增长5.9%，对应OPAT 分红比例达36.4%（2024：37.9%），连续14 年保持增长，对应当前A 股静态股息率为4.8%。

寿险营运利润同比增长7.5%，2H25 增速达22.5%。2025 年公司实现NBV 达368.97亿元，同比增长29.3%，归因来看：代理人/银保渠道分别同比增长10.4%/138.0%。

公司个人寿险销售代理人数量35.1 万，人均新业务价值同比增长17.2%；NBV 新单同比增长2.5%，价值率改善力度更为明显。2025 年寿险营运利润同比增长7.5%（1H25 和2H25 同比增速分别为-3.0%和22.5%），主要系：1）得益于多轮预定利率下调和公司降本增效措施落地，负债成本稳中有降，投资服务业绩（营运投资收益高于准备金要求回报的部分）同比增长55.5%；2）受此前新业务贡献持续拖累，2025年末合同服务边际（CSM）较年初仅小幅下滑0.8%，CSM 摊销同比下降4.2%。展望后市，我们预计CSM 有望逐步重回增长趋势，带动摊销和营运利润逐步回暖。

财险实现净利润145.97 亿元，同比下降2.8%，虽然承保利润同比翻番，但受总投资收益在高基数和债市走弱下拖累。2025 年财险实现保险服务收入3,389.12 亿元，同比增长3.3%（其中车险和非车增速分别为3.8%和2.1%）；整体综合成本率96.8%，同比优化1.5 个百分点（其中赔付率和费用率分别下降0.6 和0.9 个百分点），主要得益于因车险“报行合一”落深落实以及保证保险扭亏为盈，财险营运ROE 回升至12.0%（2024 年：11.5%），保持行业领先水平。

我们测算的2025 年公司保险资金净/总/综合投资收益率分别为3.7%/4.6%/6.3%（2024 年：3.8%/4.5%/5.8%），其中净投资收益率受存量资产到期和新增固定收益资产到期收益率下降影响，综合投资收益率在同期高基数上进一步提升得益于权益市场回暖金融资产浮盈增加。期末股票和权益基金合计余额为1.24 万亿元，占比达19.20%（2024 年：9.90%），FVOCI 股票余额为5413.28 亿元，占比56.5%（2024 年：60.2%）。

公司权益规模增速显著快于同业，预计系加大港股优质高股息蓝筹股举牌和浮盈增长的共同作用。寿险与集团EV 同比增长11.2%和5.7%，寿险EV 实现自2019 年后首次重回两位数增长，得益于新业务价值和投资回报偏差的正向贡献，期末EVPS 为每股83.07 元，对应A 股P/EV 为0.68X。

投资建议：营运利润重回两位数增长，业绩拐点再次确认。考虑到股债市场波动及公司通过高股息红利板块持续夯实投资业绩基石，我们上调公司盈利预测，我们预计2026-28 年归母净利润为1513.85、1599.53 和1680.59 亿元（原2026-2027 年预测为1484.31 和1539.15 亿元，并新增2028 年预测），同比增速为12.3%、5.7%和5.1%，维持“买入”评级。

风险提示：长端利率持续下行，资管业务板块扭亏不及预期