【事件】中国平安披露2025 年业绩：1）归母净利润1348 亿元，同比+6.5%，扣除非经常性损益后同比+22.5%。其中Q4 单季净利润19 亿元，同比-74.1%。2）归母营运利润1344 亿元，同比+10.3%，Q4 单季同比+35.3%。3）归母净资产10004 亿元，较年初+7.7%，较Q3 末+1.4%。

4）每股股息2.7 元，同比增长5.9%；按归母营运利润计算的分红率为36.4%，AH 最新股价对应股息率为4.8%、5.3%。

利润：财险业务营运利润大幅增长，资管大幅减亏，科技扭亏为盈。1）2025 年寿险/财险/银行板块归母营运利润分别同比+3%/+13%/-4%。2）资管板块归母营运利润则为亏损38 亿元，亏幅同比收窄68%；四季度单季亏损64 亿元（2024 年同期为亏损96 亿元）。3）金融赋能业务由亏损0.3 亿元转为盈利2.5 亿元。

寿险：银保渠道新单及NBV 超高增长。1）2025 年个人业务新单保费同比+3.7%，其中个险、银保新单保费分别同比-9.6%、+92.2%。2）寿险NBV 为369 亿元，同比+29.3%，Q4 单季同比-71.4%，我们预计主要受非经济假设调整影响。个险、银保NBV 分别同比+10.4%、+138%，非个险渠道NBV 贡献已超1/3。首年保费口径的NBV margin 为23.4%，同比+4.9pct。3）集团EV 较年初+5.7%，较中期+0.2%；寿险EV 较年初+11.2%，较中期+2.8%。4）年末代理人35.1 万人，较年初-3.3%，较Q3 末-0.8%。人均NBV 同比+17.2%。5）寿险合同服务边际余额较年初-0.8%，我们预计伴随新业务持续增长，CSM 余额有望逐步转正。

产险：综合成本率同比-1.5pct，承保利润大增96%。1）2025 年产险保费同比+6.6%。车险、非车险保费分别同比+3.2%、+14.5%，其中意健险保费同比+25.2%，新能源车险保费同比+39%。2）综合成本率96.8%，同比-1.5pct；费用率26.4%，同比-0.9pct；赔付率70.4%，同比-0.6pct。

车险综合成本率同比-2.3pct 至95.8%，保证保险业务扭亏为盈。3）全年承保利润107 亿元，同比大增96.2%。

投资：显著增配二级权益投资，综合投资收益率创近五年最高。1）总投资规模达6.5 万亿，同比+13.2%。其中债券占比同比-6.7pct 至55.0%，股票占比同比+7.2pct 至14.8%，权益型基金占比同比+2.1pct 至4.4%。

2）股票中OCI 占比56.5%，较年初-3.7pct，较年中-8.8pct。3）净投资收益率3.7%，同比-0.1pct；综合投资收益率6.3%，为近五年最高，同比+0.5pct。测算得到的总投资收益率4.6%，同比+0.1pct。

盈利预测与投资评级：结合公司2025 年经营情况，我们下调2026-2028年归母净利润至1515/1676/1864 亿元（前值为1555/1763/-亿元）。我们继续看好公司渠道转型以及康养生态对负债端增长的拉动作用，当前AH 市值对应2026E PEV 0.6x、PB 0.9x，维持“买入”评级。

风险提示：长端利率趋势性下行；新单保费增长不达预期。