核心观点：

公司发布一季报：归母净利润367.1 亿元，同比-4.3%；NBV 128.9 亿元，同比+20.7%（无特殊指定，本文的价值增速均为可比口径）。

归母净利润环比大幅改善，核心业务净利润保持稳定，优于市场预期。

一季度沪深300 指数上涨3%（22 年同期为4.6%），同时利率的下行预计导致FVTPL 资产中的固收类资产公允价值有所提升推动投资收益在去年高基数背景下仍能保持相对稳定。虽然财险业务受自然灾害导致COR 提升拖累净利润，但资产管理业务板块环比由负转正，均推动归母净利润环比大幅改善，同比略微降低，超出市场预期。OPAT 同比-3%，其中寿险OPAT 同比+2.2%，较去年同期的-2.1%明显回暖。

价值率的改善推动NBV 两位数增长，略超预期。一季度公司NBV 同比+20.7%：（1）量维度，新单保费同比-13.6%，去年同期高基数以及银保受报行合一政策影响，整体略有下滑；（2）价维度：NBVM 为22.8%，同比+6.5pct，主要是产品结构和政策带来的价值率提升，产品结构中预计增额终身寿占比有所提升，另外银保渠道手续费及佣金下降推动价值率大幅提升。展望未来，受益旺盛的储蓄需求预计新单有望改善，而价值率的提升有望助推全年新业务价值稳定增长。

代理人规模逐渐企稳而产能大幅提升。代理人环比-4%至33.3 万，降幅逐季收敛，同时公司优增代理人效果逐渐显现；而人均NBV 同比大幅提升56.4%，受益改革的红利及产品结构调整的影响。

盈利预测与投资建议：新业务价值维持高速增长态势，净利润增速优于市场预期及同业水平，预计24-26 年EPS 5.1/5.8/6.4 元/股，EV 估值法给公司2024 年A 股0.7XPEV 价值（H 股0.6X），对应A 股合理价值56.5 元/股（H 股52.6 港币/股），维持公司A/H 股“买入”评级。

风险提示：改革不达预期，长端利率下降，监管趋严。（HKD/CNY=0.92）