绿色动力发布半年报，2025 年H1 实现营收16.84 亿元（yoy+1.41%），归母净利3.77 亿元（yoy+24.49%），扣非净利3.76 亿元（yoy+24.65%）。

其中Q2 实现营收8.56 亿元（yoy0.00%，qoq+3.32%），归母净利1.92亿元（yoy+17.11%，qoq+3.95%），半年度拟每股派发现金红利0.1 元，分红比例36.9%。公司固废运营业务稳健，自由现金流强劲，股权激励计划对利润和现金流等经营数据提出明确增长目标，彰显发展信心，当前A/H股股息率达4.3/7.0%。对于绿色动力A/H 股，均重申“买入”评级。

运营业务量稳健增长，提质增效驱动毛利率同比提升4.90pct业务上，H1 公司累计处理生活垃圾量/发电量/上网电量/供汽量为715.43 万吨/25.39 亿度/21.13 亿度/51.38 万吨， 同比+2.10%/+1.62%/+1.99%/+114.98%。各区域项目稳定运行，产能利用率稳步提高。毛利率同比提升4.90pct 至49.53%，主要原因系公司积极拓展供汽、污泥等业务提升收入，同时通过药剂耗材集采、内部精细化管理控制成本。销售费用/财务费用/研发费用同比-12.31%/-19.05%/ -0.24%。所得税9775.13 万元（1H24：

6732.54 万元），所得税率19.69%（1H24：17.22%），主要原因是部分项目公司从免税期进入减半征收期和结束税收优惠期，以及利用环保专用设备抵免税额金额减少。

自由现金流同比+45%，DPS 存在提升空间

截至6 月30 日，公司应收账款27.87 亿元（2024 年末：25.12 亿元），主要是由于结算周期延长，应收补助电费、垃圾处理费累积余额增加，以及葫芦岛项目国补余额从合同资产转入；合同资产4.10 亿元（2024 年末：3.71亿元），主要系应收补助电费累积余额增加。上半年公司经营活动产生的现金流量净额增加16.36%至6.32 亿元，资本开支收缩27%至1.57 亿元，自由现金流4.75 亿元（yoy+45%）。公司股权激励的业绩考核目标包括26-28年扣非净利7.11/7.42/7.73 亿元，既有项目产能爬坡和提质增效预期下，业绩、现金流和DPS 仍有提升空间。

A/H 股目标价8.18 元/6.25 港元

维持盈利预测，我们预计2025-2027 年归母净利润6.84/7.33/7.74 亿元。A股可比公司2025 年预期PE 均值14.5 倍，考虑公司自由现金流高增，26-28年业绩考核目标持续增长，给予绿色动力A 股16.7 倍2025 年预测PE（前值17.6 倍），对应目标价为人民币8.18 元（前值人民币8.62 元），重申“买入”。H 股可比公司2025 年预期PE 均值11.6 倍，给予绿色动力H股11.6 倍2025 年预测PE（前值9.4 倍），对应目标价为6.25 港元（前值4.61 港元），重申“买入”。

风险提示：垃圾处理量和上网电量低于预期、固废处理毛利率低于预期、应收账款减值超出预期。