本报告导读：

在无新增项目投产的情况下，2025H1 公司实现归母净利润3.77 亿元，同比增长24%，财务费用节省及持续降本增效推动利润高增长。

投资要点：

维持“增持” 评级。我们维持对公司 2025-2027 年预测净利润分别为7.04、7.36、7.69 亿元，对应EPS0.51、0.53、0.55 元。参考可比公司估值（表1），公司2024 年现金分红比例提升至71%，考虑公司自由现金流持续好转，现金分红有望维持高水平，驱动估值提升，给予公司2025 年18 倍PE，维持目标价8.93 元，维持“增持”。

业绩符合预期，盈利能力增强。1）在无新增项目投产的情况下，2025H1 公司实现收入16.84 亿元，同比增长1%；归母净利润3.77亿元，同比增长24%；扣非归母净利润3.76 亿元，同比增长25%。

2025Q2 单季归母净利润1.92 亿元，同比增长17%、环比增长4%，保持高水平。垃圾处置量及供热量增加驱动收入增长，财务费用节省及持续降本增效推动利润增长。2）毛利率同比改善4.90pct 至49.53%，积极开展提质降本增效驱动毛利率改善；净利润率同比改善4.17pct 至23.67pct，盈利能力增强。

垃圾量稳步提升，供热量翻倍增长，持续降本增效效果明显。1）2025H1 累计处理生活垃圾715 万吨，同比增长2%，公司通过跨区域拓展生活垃圾、协同处理污泥等方式拓展固废来源，垃圾进厂量稳步增长。2）累计供汽量51.38 万吨，同比增长115%，公司努力开拓供热供汽等非电业务，蓟州、肇庆公司实现对外供汽，常州公司移动供热增量明显，上半年公司供汽量翻番，有力降低了国补退坡的影响。3）持续降本增效：公司强化新技术应用和设备技改，提升发电效率，各运营项目日常生产强化精细化管控，燃料单耗以及自用电率比例同比下降；扩大集中采购范围，能集采尽集采，显著降低运营成本。

现金流充足，中期每股派发现金红利0.1 元。2025H1 公司经营活动现金流量净额6.32 亿元，同比增长16%；资本开支1.57 亿元，同比下降28%。中期公司拟派发现金红利1.39 亿元，分红比例37%，体现对股东回报重视，保持现金分红的连续性。

风险提示:分红低于预期、回款低于预期、项目进度低于预期等。