事件：2026 年1 月20 日，公司董事会同意以1.29 亿元收购河南省新密市通用新能90%股权。

加码优质固废项目，强化区域协同。新密项目总设计规模为日处理生活垃圾1000 吨，总投资5.5 亿元，其中一期750 吨/日已投运（2023 年6月动工，2024 年1 月接收垃圾，2024 年4 月通过72+2h 满负荷试运行，2025 年9 月通过竣工联合验收），二期规划250 吨/日。项目位于郑州代管县级市新密市，郑州周边垃圾量有保障，同时与公司登封项目相邻，存在区位协同。

垃圾焚烧提分红+提ROE 核心逻辑兑现典范！

国补回收加速+资本开支&财务费用下降、高分红可持续且仍有提升空间。2024 年自由现金流10.7 亿元（同比+318%，下同），每股派息翻倍，分红比例71.5%（+38.2pct） ，远超分红承诺；2025Q1-3 自由现金流11.13 亿元（+46%）。当前H 股股息率ttm 6.3%，PB 0.81，A股股息率ttm 4.02%，PB 1.26，我们根据“（简易自由现金流-2025H1财务费用年化） / 归母净利润” 测算2025/2026 年分红潜力达127%/140%，分红比例仍有提升空间！（估值日期：2026/1/23）

激励锁定持续增长，供热拓展提质增效，ROE 提升。2024 年运营收入占比99%，建造影响见底。公司股权激励计划中2026-2028 年扣非归母净利润考核目标不低于7.11/7.42/7.73 亿，对应2024-2026 年复增10.9%，2027 年/2028 年同增4.4%/4.2%。2025Q1-3 归母净利润同比增速24%，加权ROE 同增1.27pct 至7.57%，得益于供热翻倍（2025Q1-3 供热量同增112%）、污泥拓展、降本增效等，2025Q1-3 财务费用2.85亿元（-17%）。

与亚洲联合基建签订战略合作协议，有望拓展轻资产业务。中国香港及海外垃圾焚烧市场空间广阔，有望轻资产切入。2025 年，香港启动6000 吨/日垃圾焚烧项目招标，包含设计及建造工程+为期15 年的运维服务，参考香港首座垃圾焚烧项目I PARK 1，规模3000 吨/日，设计-施工-运营（DBO 模式，工期80 个月，运营期15 年），合约金额约40 亿美元（人民币264 亿元）。

盈利预测与投资评级：公司是固废板块提分红+提ROE 逻辑兑现典范！

随着国补回收加速&资本开支下降，自由现金流增厚，分红仍有提升潜力。公司积极拓展供热&降本控费，业绩&ROE 双升，发布股权激励锁定持续成长。我们维持2025-2027 年归母净利润预测6.50/7.18/7.60 亿元，对应港股10/9/9 倍PE，对应A 股15/14/13 倍PE，维持“买入”评级。（估值日期：2026/1/23）

风险提示：应收风险，危废项目减值风险，资本开支超预期上行等。