事件：绿色动力发布2025 年年度报告，报告期内公司实现营业收入35.34亿元，同比增长3.97%；实现归属于上市公司股东的净利润6.18 亿元，同比增长5.54%；实现扣除非经常性损益的净利润6.12 亿元，同比增长5.81%。

核心观点：

业绩稳健增长，经营效率持续提升。公司2025 年业绩实现稳健增长，营业收入、归母净利润和扣非归母净利润均实现同比增长。公司在运营规模保持稳定的基础上，通过加强垃圾拓展、深入推进项目智慧化与数字化改造等措施，实现运营效率与经营质量的同步提升。报告期内，公司全年累计处理生活垃圾1,472.96 万吨，同比增长2.41%；实现上网电量435,928.29 万度，同比增长2.31%；实现供汽量112.05 万吨，同比大幅增长98.81%。毛利率为46.67%，较上年同期提升1.23 个百分点，主要得益于污泥处置及供热业务的拓展以及集中采购和精细化管理带来的成本降低。经营活动产生的现金流量净额为18.46 亿元，同比增长28.32%，主要系供热收入增加、国补及垃圾处理费回款增加以及建设投入减少。

多元化经营持续推进，非电业务贡献显著。公司持续推进垃圾焚烧发电项目多元化经营，积极拓展供热供汽、污泥处置等非电业务，有效提升了项目综合收益水平。报告期内，供热供汽业务规模持续扩大，年内新增蓟州公司、肇庆公司实现对外稳定供汽，常州公司移动供热增量明显。截至报告期末，公司累计已有13 个运营项目对外供热供汽。污泥协同处置业务开拓力度加大，对常州公司、武汉公司、海宁扩建公司和章丘公司开展污泥协同处置工艺技改，污泥处置量增长显著。截至报告期末，公司共有13个项目实现污泥协同处置。此外，公司成功将蚌埠公司提纯后的沼气接入第三方燃气系统，进一步拓宽了收益来源。

高分红政策持续，股权激励方案落地。公司高度重视对投资者的现金回报，2024 年8 月披露了《未来三年股东分红回报规划（2024-2026）》，规划中明确了在满足现金分红条件、保证公司正常经营和长远发展的前提下，公司未来三年每年以现金方式分配的利润应分别不低于当年实现的可分配利润的40%、45%、50%。公司2025 年度预计累计派发现金红利4.54亿元，占2025 年归母净利润的73.53%，切实与股东共享发展成果。此外，公司A 股限制性股票激励计划已于2025 年12 月23 日完成登记，首次及预留部分（第一批）授予的限制性股票共计3,713 万股，激励计划设置了2026-2028 年的净利润考核目标，分别为不低于7.11 亿元、7.42 亿元和7.73 亿元，旨在进一步建立长效激励机制。

盈利预测：我们预计公司2026-2028 年实现营业收入分别为37.05/38.86/40.76 亿元，同比增长4.85%/4.88%/4.91%，归母净利润分别为7.12/7.59/8.07 亿元，同比增长15.25%/6.60%/6.32%，根据2026 年3 月27 日收盘价，对应PE 分别为19.48/18.27/17.19 倍，EPS 分别为0.50/0.53/0.56 元，给予公司“推荐”评级。

风险提示：市场拓展不及预期；行业竞争加剧；政策转向风险；应收账款风险。