事件描述

绿色动力2025 年实现营业收入35.34 亿元，同比增加4.0%，归母净利润6.18 亿元，同比增加5.5%，其中Q4 单季度实现营业收入9.52 亿元，同比增加11.4%，归母净利润-0.09 亿元，上年同期为0.81 亿元。

事件评论

Q4 经营延续良好趋势，全年供汽量同比增98.8%。自2024 年1 月以来公司无新建在建项目，迈入纯运营阶段，在整体处理规模稳定在4.03 万吨/日的背景下，2025 年公司累计垃圾进场量1473 万吨，同比增2.4%，累计发电量/累计上网电量同比增1.8%/2.3%至52.4/43.6 亿度，累计供汽量112.1 万吨，同比增长98.8%。2025Q4 公司吨发电量/吨上网电量同比增加0.1/增加3.3 度至360.7/302.8 度，在部分蒸汽直接用于利润更高的供热的同时实现提升。2025Q1/Q2/Q3/Q4 公司实现供汽量22.5/28.9/27.3/33.4 万吨，分别同比增长97.1%/131.3%/100.1%/74.3%，供汽量保持高速增长，预计业绩端可获持续增量贡献。

全年毛利率提升1.23pct，净利率受危废减值等影响下降0.57pct。1）毛利：2025 年公司拓展污泥处置及供热业务，同时通过集中采购、精细化管理降低成本，主业整体效率提升情况良好。2）费用：全年期间费用率同比下降2.22pct，销售/管理/研发/财务费用率同比-0.01/+0.14/+0.01/-2.37pct，管理费用上升主因职工薪酬增加及开始确认股权激励费用，全年财务费用下降6591 万元，主要得益于平均借款余额以及借款利率下降。3）减值：全年资产/信用减值同比增加7841/629 万元至2.05/0.51 亿元，由于葫芦岛危废项目盈利能力较差，2025 年对其计提减值准备1.98 亿元。4）所得税：由于2025 年公司取得的节能节水、环境保护专用设备抵免所得税额减少及部分项目公司税收优惠减少等，全年所得税率同比提升8.54pct。

全年经营性现金流净额同比增28.3%，季末有息负债率下降0.76pct。1）现金流：年内公司供热收入增加同时收回款项增加、且国补与垃圾处理费回款均较上年同期增加系公司现金流向好的主要原因。2）负债情况：年末资产负债率/有息资产负债率同比降0.76pct/0.76pct 至60.4%/51.7%，2023 年以来公司负债率整体处于下降趋势，当前公司进入稳定运营期，随项目公司陆续偿还借款，公司存量长期借款余额将逐步降低，相关财务费用有望持续优化。2025 年公司分红比例为73.53%，同比增长2.09pct。

投资建议：预计2026-2028 年公司实现归母净利润7.40/7.74/7.96 亿元，同比增速分别为19.8%/4.68%/2.79%，若假设分红比例为65%/70%/70%，对应2026/4/2 股价股息率分别为4.13%/4.66%/4.79%，对应PE 估值分别为15.7x/15.0x/14.6x，给予“买入”评级。

风险提示

1、盈利性不达预期风险；

2、项目进度低于预期风险。