本报告导读：

23 年前三季度归母净利润-15.5%，低于预期；寿险新单持续增长，期限结构边际改善；资本市场波动叠加非标资产荒导致投资收益率承压。

投资要点：

维持“增持”评级，下调目标价至46.79 元/股，对应2023 年P/EV 为0.54 倍：公司23 年前三季度归母净利润95.42 亿元，同比-15.5%，其中Q3 单季亏损4.36 亿元，低于市场预期，主要为投资收益大幅下滑，同比-34.9%，一方面23Q3 资本市场波动导致投资收益减少，另一方面23 年使用IFRS 9 而22 年同期基数为IAS 39 基数较高影响。

考虑到投资收益下滑导致利润承压，下调2023-2025 年EPS 为4.60（7.15，-35.6%）/6.39（7.92，-19.3%）/8.47（9.38，-9.7%）元。参考A 股上市同业平P/EV 为0.57x，考虑公司负债端低产能出清节奏慢于同业，给予5%折价，对应0.54x P/EV，对应目标价46.79 元/股。

新保增长稳健，期限结构边际改善：23 年前三季度新单同比+9.5%，其中Q3 单季同比-3.8%，主要为银保新单负增长影响。1）银保渠道仍为新单增长主要贡献，23 年前三季度银保新单同比+12.5%，Q3 单季同比-18.6%，预计受到监管“报行合一”导致业务暂缓影响。2）个险渠道23 年前三季度个险新单累计同比+4.9%，其中Q3 单季同比+17.6%，主要为公司把握客户的储蓄需求集中销售增额终身寿等产品带来。新业务价值率预计同比优化，主要得益于业务期限结构的优化，期交保费同比+40.2%，在总新单占比同比提升11.4pt 至51.9%，预计主要为银保渠道大力推动期交业务发展带来。我们预计公司2023 年前三季度NBV 延续较快增长，预测同比+14.4%。

资本市场波动叠加优质非标资产荒导致配置压力凸显，投资表现低于预期：23 年前三季度总投资资产1.3 万亿元，同比+13.1%，主要得益于负债端现金流大幅增长的贡献。前三季度年化总投资收益率为2.3%，同比-1.4pt，预计一方面受权益市场波动以及长端利率震荡下行影响，另一方面随着优质非标资产持续到期，而市场上匹配保险资金投资要求的优质非标较为稀缺，使得配置压力凸显。

催化剂：权益市场回暖。

风险提示：客户需求不及预期；权益市场波动；长端利率下行。