本报告导读：

受制于政府债券供需阶段性失衡等因素10 年期利率加速下行，经济复苏预期下预计长债利率长期企稳回暖，利好寿险行业资产端改善及估值修复，维持“增持”。

摘要：

事件：根据中国证 券报报道，近日中国人民银行有关部门负责人回答《金融时报》记者采访，就市场关注的长期国债收益率下行等问题进行答复。

点评：

债券供需错配导致长久期利率债交易拥挤，长期国债收益率加速下行。

2024 年初以来，受制于政府债券发行节奏整体偏慢（发行量同比减少近2400 亿元，净融资额同比少约4700 亿元），在债券供需暂时失衡的情况下机构投资者集中购买长久期利率债，导致长债利率加速下行。截至24 年4 月23 日，10 年期国债收益率较年初下行32.93bp 至2.23%。

央行表态稳定市场信心，预计长期国债收益率总体运行在与长期经济增长预期相匹配的合理区间。中国人民银行有关部门负责人在接受《金融时报》采访时表示，1）长期国债收益率主要反映长期经济增长和通胀的预期，但同时也会受到供求关系等其他因素的扰动。2）当前我国经济长期向好的基本面没有改变，我国经济基础好、韧性强、动能优、潜力大、活力足，央行对经济增长前景是长期看好的。3）但供求关系等因素也会对长期国债收益率带来短期扰动。部分发达经济体在经济增长预期较好的阶段，也曾由于市场供需的阶段性失衡，出现国债收益率与长期经济增长预期背离的情形。

长端利率回暖预期利好寿险行业估值修复。当前保险行业P/EV 估值已下探至历史底部。截至2024 年4 月23 日收盘价，上市险企P/EV 分别为中国人寿（0.59x）>中国平安（0.48x）>中国太保（0.41x）>新华保险（0.31x），分别处于2012 年以来的2.5%、1.0%、5.2%和3.0%分位水平。我们基于当前的估值水平倒算保险公司股价隐含的十年期国债收益率水平，上市险企估值隐含的十年期国债收益率水平分别为中国平安（-1.7%）<新华保险（-0.7%）<中国太保（-0.4%）<中国人寿（0.6%），均显著低于实际十年国债收益率水平2.23%。假设十年国债收益率水平修复到2.5%，对应上市险企的股价上涨幅度分别为新华保险（226.8%）>中国太保（161.5%）>中国平安（131.8%）>中国人寿（76.9%）。

投资建议：长端利率企稳回暖有利于市场缓解对保险公司投资端的负面预期，从而利好寿险行业估值修复，维持行业增持评级。其中，纯寿险公司受到利率变化的敏感性更大，根据测算，投资收益率上行50bp 上市险企EV 的敏感性分别为新华保险（11.8%）>中国人寿（10.2%）>中国太保（9.7%）>中国平安（7.6%）。建议增持新华保险、中国人寿。

风险提示：长债发行不及预期；权益市场波动；优质资产“资产荒”。