本报告导读：

Q3 公司收入微增，毛利率承压，我们认为Q3 越南产能态势良好，中国产能有所承压，看好公司长期海外产能优势进一步凸显。

投资要点：

投资建议：考虑到我们认为中国产能承压，我们调整 2025-2027 年公司归母净利润为6.5/7.4/8.4 亿元（调整前为7.10/7.85/8.71 亿元）。

给予2026 年14X PE，目标价6.92 元人民币（调整前为7.11 元人民币），维持“增持”评级。假设2026 全年分红率90%，现价对应2026年股息率约为8%。

Q3 公司收入微增，毛利率承压。2025Q3 公司收入为21.34 亿元，同比增长2.33%；归母净利为1.60 亿元，同比下降11.17%；扣非归母为1.48 亿元，同比增长0.36%；毛利率为10.29%，同比下降3.75pct；扣非净利率为6.95%，同比下降0.14pct。

我们认为Q3 越南产能态势良好，中国产能有所承压。我们认为Q3公司越南产能保持和H1 相同的良好态势，依托突出的产能布局优势，维持良好的产能利用率与利润率水平；而针对中国产能，我们认为中美关税以及内需较为疲软的情况均对订单产生一定影响，公司国内订单或存在降价销售情况，进而对于毛利率产生一定影响。

我们看好公司长期海外产能优势进一步凸显。展望未来，我们认为美国税率落地将使得海外成衣成鞋工厂就近采购需求增加，上中游原材料和化纤采购有望进一步向拥有海外产能布局的企业集中，相较成衣成鞋工厂较为成熟的海外布局，上中游制造商出海节奏稍缓，百隆越南产能占比近80%，海外产能优势有望进一步凸显。

风险提示：关税对终端消费影响超预期，新工厂爬坡不及预期