俄乌冲突对有色金属市场影响之一-制裁俄罗斯金属生产商俄罗斯是全球重要的金属产地。俄罗斯镍产量占全球5.6%，占中国以外产量7.2%；俄罗斯电解铝产量占全球5.8%，占中国以外产量13.5%；俄罗斯铜精矿产量占全球4.1%，占中国以外产量4.4%。俄铝是国外最大的原铝生产商，电解铝产能400万吨，2021年电解铝产量376万吨，占全球5.8%，占中国以外地区产量13.5%。复盘2018年美国制裁俄铝，其制裁对象有针对性，且制裁措施严厉。当前俄乌冲突引发的欧美对俄罗斯制裁，尚未直接针对俄铝，目前俄铝铝锭正常贸易流通，原材料采购亦未听闻受影响，因此业务受影响程度远不及2018年制裁。但近期欧美对俄制裁不断加码，可能进一步影响俄铝生产经营。3月20日澳大利亚表示即日起停止对俄罗斯出口氧化铝和铝土矿。俄铝发布公告表示公司目前正就上述事件的影响进行评估。根据上海钢联数据，2020年俄罗斯从澳大利亚进口氧化铝138吨，占氧化铝进口量30%。2021年澳大利亚向俄罗斯发运氧化铝140万吨。我们认为俄铝在乌克兰氧化铝厂关停和全球氧化铝贸易流向扰动将推升国外氧化铝价格。截至3月18日，西澳氧化铝FOB价格已涨至525美元/吨，山东氧化铝价格2900元/吨，国内外氧化铝价格倒挂，已经有国内氧化铝准备出口，进而带动国产氧化铝价格上涨。

俄乌冲突对有色金属市场影响之二-全球能源价格上涨，抬高金属冶炼成本俄罗斯占欧洲天然气供应近40%，即使俄罗斯不断供，欧洲天然气库存也会在4月底达到最低值。根据国际能源署数据，俄罗斯是全球第三大产油国，2021年12月份俄罗斯原油和石油产品出口量达到780万桶/天。根据相关机构预测，2022-2023年全球原油维持供需紧平衡格局，2022年日均仅过剩20万桶，2023年日均过剩70万吨。在低库存背景下，供应端的扰动容易造成价格大幅波动。俄乌冲突推涨了全球能源成本，使全球有色金属冶炼成本抬升。欧洲电价中枢从过去40欧元/兆瓦时提升到目前200欧元/兆瓦时，欧洲锌冶炼产能占全球16%，铝冶炼产能占全球6%。能源价格上涨推升全球边际产能成本，进而抬高全球商品价格，当前全球有色金属低库存增加了价格弹性。

投资建议：关注高耗能金属

国外能源价格飞升，但国内释放出明确的保供稳价信号，国内煤炭价格有望运行在相对合理区间之内。国内电解铝企业具备能源成本优势，国外高成本产能即边际成本定价，因此电解铝高冶炼利润能够长期维持。关注具备成本优势、且2022年产量增长的电解铝企业：神火股份、云铝股份、天山铝业、中国宏桥。长期看好再生铝行业对原铝缺口的补充，推荐具备低价原材料采购渠道优势的怡球资源，以及深耕国内市场、向变形再生铝转变的顺博合金。

风险提示：国际能源价格回落，国内经济增速不及预期，金属价格超预期上涨抑制需求。