2025H1 归母净利润同比-17.2%，符合预期。2025H1 公司营业收入5125 亿，同比-5.88%；归母净利润118.27 亿，同比-17.17%。2025H1 公司毛利率、归母净利率分别为8.53%、2.31%，同比分别-0.30pct、-0.31pct；期间费用率合计为4.88%，同比+0.08pct，其中销售、管理、研发和财务费用率分别同比为+0.02pct、-0.17pct、-0.11pct 、+0.34pct。2025H1 资产及信用减值损失23.11 亿元，占比营收0.45%、同比+0.08pct。

分季度看，25Q1/Q2 分别实现营收2493/2632 亿，同比-6.16%/-5.61%，实现归母净利润60.25/58.01 亿，同比-19.46%/-14.65%。

基建主业收入下滑，境外业务增长。根据公司公告，1）2025H1 公司基础设施建设实现营业收入4,362 亿元，同比-7.78%，毛利率7.37%，同比-0.53pct。2）房地产开发实现收入156.14 亿，同比+7.83%，毛利率9.15%，同比-3.42pct。3）装备制造实现收入 137.53亿，同比+14.39%，毛利率 18.16%，同比-0.18pct。分区域看，2025H1 公司境内收入4755 亿，同比-6.83%，毛利率 8.94%，同比-0.17pct，境外收入369.71 亿，同比+ 8.34%，毛利率6.05%，同比-1.28pct。

经营现金流同比多流出103 亿。公司2025H1 经营活动现金流净额为-796.3 亿，同比多流出103 亿。2025H1 收现比 88.5%，较去年同期+0.36pct，应收票据及应收账款同比增加 620.91 亿，存货同比减少45.34 亿，合同负债增加 207.47 亿；付现比 104.3%，同比+6.30pct，应付票据及应付账款同比增加 1617.94 亿，预付款同比减少0.40 亿。

矿产资源业务推动公司估值回归。截至25 年6 月末，公司在境内外全资、控股或参股投资建成5 座现代化矿山，公司铜、钴、钼保有储量在国内同行业处于领先地位，2025 年上半年，公司矿产资源业务生产运营稳健，其中生产阴极铜 14.9 万吨，钴金属2,830 吨，钼金属7,103 吨，铅金属5,069 吨，锌金属12,774 吨，银金属19 吨，我们认为公司矿产资源业务发展稳健，有望推动公司估值回归。

投资分析意见：下调25-27 年盈利预测，维持“买入”评级。年初至今受地方政府债务影响，行业投资有所放缓，叠加企业追求高质量发展，公司收入、利润承压，下调公司25-27年盈利预测至252 亿/249 亿/258 亿（25-27 年原值为281 亿/289 亿/295 亿），同比-9.8%/-0.8%/+3.6%，对应PE6X/6X/5X。公司作为建筑央企资产质量有望持续优化，同时叠加矿产资源业务推动公司估值回归，综合考虑维持“买入”评级。

风险提示：经济恢复不及预期，新签订单不及预期，订单转化不及预期。