投资要点：

2025Q1-3 归母净利润同比-14.97%，符合预期。2025Q1-3 公司营业收入7761亿，同比-5.39%；归母净利润174.90 亿，同比-14.97%，符合预期。2025Q1-3公司毛利率、归母净利率分别为8.64%、2.25%，同比分别-0.15pct、-0.25pct；期间费用率合计为5.05%，同比持平，其中销售、管理、研发和财务费用率分别同比为+0.02pct、-0.19pct、-0.20pct、+0.37pct。2025Q1-3 资产及信用减值损失35.06 亿元，占比营收0.45%、占比较去年同期+0.10pct。分季度看，25Q1/Q2/Q3 分别实现营收2493/2632/2636 亿， 同比-6.16%/-5.61%/-4.43%，实现归母净利润60.25/58.01 亿/56.64 亿，同比-19.46%/-14.65%/-9.98%。公司实施2025 年中期分红，拟每10 股派发现金红利0.82 元（含税），合计派发现金红利20.2 亿，占2025 年上半年归母净利润的17.11%。

经营现金流同比多流出16.3 亿。公司2025Q1-3 经营活动现金流净额为-728.8亿，同比多流出16.3 亿。2025Q1-3 收现比 94.1%，较去年同期-4.49pct，应收票据及应收账款同比增加 482.57 亿，存货同比减少136.28 亿，合同资产增加616.91 亿，合同负债增加 126.24 亿；付现比 104.3%，同比-1.83pct，应付票据及应付账款同比增加 997.17 亿，预付款同比减少0.72 亿。

矿产资源业务推动公司估值回归。根据公司公告，截至25 年6 月末，公司在境内外全资、控股或参股投资建成5 座现代化矿山，公司铜、钴、钼保有储量在国内同行业处于领先地位，2025 年上半年，公司矿产资源业务生产运营稳健，其中生产阴极铜 14.9 万吨，钴金属2,830 吨，钼金属7,103 吨，铅金属5,069 吨，锌金属12,774 吨，银金属19 吨，我们认为公司矿产资源业务发展稳健，有望推动公司估值回归。

投资分析意见：维持25-27 年盈利预测，维持“买入”评级。预计公司25-27年归母净利润分别为252 亿/249 亿/258 亿，同比-9.8%/-0.8%/+3.6%，对应PE6X/6X/5X，维持“买入”评级。

风险提示：经济恢复不及预期，新签订单不及预期，订单转化不及预期。