公司2025 年归母净利润同比-17.9%，基本符合预期。根据Wind，2025 年公司实现营业总收入1.09 万亿，同比-5.76%；实现归母净利润228.9 亿，同比-17.9%；实现扣非净利润176.6 亿元，同比-27.38%。2025 年公司毛利率、归母净利率分别为9.34%、2.09%，同比分别-0.46pct、-0.31pct；期间费用率合计为5.47%，同比-0.04pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.01 pct /-0.07 pct /-0.24pct /+0.28pct。2025 年资产及信用减值损失85.9 亿，占比营收绝对值上升0.09pct至0.79%。分季度看，25Q1/Q2/Q3/Q4 分别实现营收2493 亿/2632 亿/2636 亿/3174 亿元，同比分别-6.16%/-5.61%/-4.43%/-6.64%，分别实现归母净利润60.25 亿/58.01 亿/56.64 亿/54.02 亿元， 同比-19.46%/-14.65%/-9.98%/-26.18%。2025 年公司拟每股派送现金红利0.168 元（含税），分红比率18.10%，较24 年+2.31pct，对应股息率3.1%（按26 年3月31 日收盘价计算）。

工程主业规模承压，盈利能力有所下滑。根据公司公告，2025 年分板块看，1）基础设施建设板块营业总收入9254 亿，同比-6.80%，毛利率8.24%，同比-0.38pct；2）设计咨询板块营业总收入169 亿，同比-3.12%，毛利率28.51%，同比-0.61pct；3）装备制造板块营业总收入276 亿，同比+11.29%，毛利率20.08%，同比-0.34pct；4）房地产开发板块营业总收入446 亿，同比-7.53%，毛利率11.73%，同比-2.71pct；5）其他板块营业总收入790 亿，同比+2.68%，毛利率15.50%，同比-1.56pct，其中资源利用业务实现营业收入 88.90 亿元，同比+9.00%，毛利率54.17%，同比+1.14pct。

2025 年经营性现金流净额288 亿元，同比多流入7.21 亿元。根据Wind，公司2025 年经营性现金净流入288 亿元，同比24 年多流入7.21 亿元。2025 年收现比96.7%，同比+7.86pct，应收票据及应收账款同比增加424 亿元；合同资产同比增加337 亿元；合同负债同比减少103 亿。付现比90.66%，同比+10.14pct，预付账款同比增加1.4 亿，应付票据及应付账款同比增加1000 亿。2025 年末公司资产负债率78.12%，较去年同期+0.73pct。

投资分析意见：下调26-27 年盈利预测，新增28 年盈利预测，维持“买入”评级。

化债背景下基建投资节奏放缓，下调公司26-27 年盈利预测，预计26-28 年归母净利润分别为216 亿/215 亿/223 亿（26-27 年原值为249 亿/258 亿），增速分别为-5.8%/-0.2%/+3.5%，对应PE6X/6X/6X，公司作为建筑央企资产质量持续优化，弱投资环境下仍具备较强配置价值，当前PB 仅0.43X，行业平均值0.55X，仍有较大提升空间，综合考虑维持“买入”评级。

风险提示：经济恢复不及预期，新签订单不及预期，公司诉讼结果不及预期。