本报告导读：

高基数效应及监管平滑信贷节奏指引下，3 月社融信贷增速继续回落，符合市场预期，居民端需求仍然偏弱。预计3 月为社融信贷增速低点，后续信贷强度或将回归常态。

摘要：

数据概况：3月人民币贷款新增3.09 万亿元，同比少增8000 亿元，贷款余额同比+9.6%（增速环比下降0.5pc）；社融新增4.87 万亿元，同比少增5075 亿元，社融存量同比+8.7%（增速环比下降0.3pc）。

3 月社融同比少增5075 亿元，其中人民币贷款同比少增6576 亿元，政府债券融资同比少增1380 亿元，表外融资（信托贷款、委托贷款和未贴现银行承兑汇票）同比多增1848 亿元。政府债券继续维持少增，国债发行进度加快，但专项债发行趋缓，拖累了政府融资，地方政府化债需求或推高了非标融资。企业债券融资同比多增1251 亿元，但城投债和地产债净融资额较小，主要是信用债贡献，可能与利率下行，企业发债融资成本降低有关。

3 月信贷同比少增8000 亿元，企业端和居民端均少增，居民需求实际偏弱。企业端，短贷同比少增1015 亿元，中长贷同比少增4700 亿元，主要是2023 年同期基数过高。从近十年的维度看，企业短贷和中长贷增量均仅次于2023 年同期，企业实际融资需求并不算弱，经济指标如PMI 等改善等侧面佐证企业生产经营恢复。居民端，短贷同比少增1186 亿元，中长贷同比少增1832 亿元，增量均为近五年来次低，3 月中上旬楼市出现“倒春寒”，地产仍是居民贷款的拖累因素，根据克而瑞数据，3 月单月百强房企业绩规模同比下降45.8%。

3 月M1 同比增长1.1%，环比下降0.1pc，微观主体的活力仍偏弱；M2 同比增长8.3%，环比下降0.4pc，主要是贷款同比少增使存款派生的强度减弱。M2 和M1 增速剪刀差为7.2%，环比收窄0.3pc。

展望下一阶段，我们认为：①3 月政府工作报告中明确提出扩大国内需求、激发消费潜能，消费品以旧换新等方案正相继落地，后续居民融资需求或将修复；②2023 年一季度社融信贷的高基数效应已逐步消退，特别国债与专项债或在二三季度加快发行速度，将对社融形成支撑，后续社融信贷增速可能迎来改善，继续看好银行板块投资机会。

风险提示：需求恢复不及预期，重点领域风险暴露。