东风股份是烟标龙头企业，是产业链最完整、盈利最强的包装企业之一。公司从单一烟标转型大包装大消费双轮驱动，主业稳定、新业务高增，20 年营收30.69 亿元，同比下降3.26%，归母净利5.47 亿元，同比增长32.91%，21H1 收入/归母净利分别同增24.29%/82.50%。

烟标客户粘性强，业务有望回暖。据国家统计局，20 年烟草税利总额同增6.2%，量稳定而价提升。烟标是维护形象与防伪的重要方式，东风具备量产品质、服务能力，客户粘性强，30 骨干品牌中服务18 个。

虽前期受客户放开招投标影响，存在低价竞争压力，但当前客户关注点重回品质与服务，烟标业务逐步回暖，21H1 收入同比增长10.5%。

医药包装资质壁垒高，收购优质标的快速进场。基于老龄化趋势与保健意识，医药包装需求旺盛；药包存在技术和资质壁垒，客户粘性极强，叠加未来关联评审新政要求研发和质检水平，药包集中度将提升。

东风收购4 家药包区域龙头千叶、首键、华健、福鑫华康，作为跨界者快速切入市场，20 年药包收入同增105%，21H1 同增181%，未来有望高增。子公司拥有优质客户与客户拓展能力，共享资源实现协同，布局诸多专利与登记备案产品，形成技术门槛与资质壁垒。

基膜业务稳健增长，大消费布局打开成长空间。基膜作为新材料应用领域广阔，公司差异化基膜与功能膜快速增长，21H1 收入同增34%。

大消费增厚收益，公司布局领域包括进口乳业新品牌、空间广阔且与主业协同的新型烟草（HNB）、与天图合资案例优质的消费投资基金。

盈利预测与投资建议。预计2021-2023 归母净利7.6/8.6/9.7 亿元，同增38.0%/14.4%/11.6%，参照可比公司估值，给予公司2021 年15 倍PE 估值，对应合理价值8.49 元/股，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示。烟标竞争加剧，新业务不及预期，并购商誉减值风险。