2023 年上半年东吴证券整体业绩同比大幅改善，实现归母净利润13.89 亿元，同比增长69.88%；2023Q2 实现归母净利润4.09 亿元，同比增长14.49%，环比增长38.22%。资本市场回暖与公司较好的投资交易能力助力投资收益复苏，带动单季度ROE 环比持续提升。此外，东吴证券长期扎根苏州，并积极融入长三角一体化发展国家战略，区位优势明显，赋予投行业务良好的业务资源和客户基础。参考可比公司2019 年以来PB 均值30%分位数，给予2023 年1.2倍PB，对应目标价9.7 元，上调至“增持”评级。
上半年归母净利润同比增长70%，单季度ROE 连续三季度环比提升。2023 年上半年东吴证券业绩同比显著改善，实现营业收入53.38 亿元，同比增长24.12%；实现归母净利润13.89 亿元，同比增长69.88%。2023Q2 延续业务修复趋势，单季度实现营业收入4.09 亿元，同比增长4.09%，环比增长36.79%；实现归母净利润4.09 亿元，同比增长14.49%，环比增长38.22%。盈利能力方面，2023H1 加权平均ROE 为3.56%，同比提升1.38 个百分点；其中2023Q2单季度ROE2.06%，连续三个季度环比提升。
投资交易业务贡献过半收入，财富管理收入占比有所下滑。2023H1，财富管理业务、投资银行业务、投资交易业务、资产管理业务和其他业务分别贡献营业收入15.17 亿/6.74 亿/29.12 亿/1.81 亿/0.54 亿元。投资交易业务是核心业务板块，2023H1 收入占比为54.55%，同比提升6.48 个百分点；营业利润占比为66.81%，同比提升42.78 个百分点。财富管理板块收入占比有所下滑，从2022H1的37.04%下降至2023 年的28.43%。
投资交易：固收投资时机把握准确，另类投资贡献稳定回报。收入层面，2023H1公司实现投资净收益+公允价值变动损益15.42 亿元，较2022H1 的5.03 亿元同比大幅改善；其中2023Q2 投资总收益为9.36 亿元，环比增长54.20%，是单季度净利润环比回升的核心驱动。策略层面，权益投资灵活运用高股息资产、可转债、衍生品、REITS 等不同风险属性资产来加强业绩稳定性；固收投资对大举配置和获利减仓时机把握较准确，整体收益情况较好；另类投资在前期投入项目贡献稳定回报的基础上，逐步加大对苏州高新科技企业的投资力度。自营整体规模与去年末基本持平，公司自营权益类和固收类证券占净资本的比例分别为24.38%/226.88%，同比+5.11ppts/-4.84ppts。
财富管理：市场活跃度下降导致经纪净收入同比下滑12%，股票质押规模持续压降。经纪业务方面，2023H1 公司实现经纪净收入8.30 亿元，同比-11.77%。
其中，代理买卖、代销产品和期货经纪贡献净收入4.36 亿/0.33 亿/0.83 亿元，受市场活跃度下降影响同比-14.78%/-31.36%/-25.01%；席位租赁净收入2.78亿元，同比小幅增长2.81%。信用业务方面，2023H1 末公司两融规模182.75亿元，同比+2.19%，维持担保比例276.47%，风险可控。2023H1 末公司股票质押余额20.30 亿元，同比-23.68%，较上年末-9.62%，规模持续压降。
投行&资管：投行业务深挖苏州根据地，资管收入同比下滑明显。投行业务方面，公司2023H1 实现投行净收入6.76 亿元，同比+60.02%。2023 年上半年，公司继续以苏州根据地战略为依托。股权融资方面，2023H1 承销规模71.14 亿元，排名行业第15 位，其中IPO 规模排名第11 位；上半年公司完成苏州项目3 单，苏州市场排名第一。债券融资方面，2023H1 公司承销债券887 亿元，再创新高；江苏省内规模680 亿元，市占率约21%，稳居省内首位。资管业务方面，2023H1公司实现资管净收入0.51 亿元，同比-53.0%；2023H1 末，母公司资管规模634亿元，同比+6.4%；控股子公司东吴基金管理规模245 亿元，同比-17.8%。
风险因素：A 股成交额大幅下降；信用业务风险暴露；投资业务出现亏损；承销保荐业务竞争加剧；财富管理业务发展不及预期。
盈利预测、估值与评级：考虑到市场交投现况、全面注册制推行和公募基金费率改革等多重因素的影响，我们调整东吴证券2023/2024/2025 年EPS 预测至0.49/0.51/0.56 元，BVPS 预测至8.10/8.45/8.84 元（原预测2023/2024/2025 年EPS 0.43/0.48/0.52 元，BVPS8.05/8.37/8.72 元）。东吴证券长期扎根苏州，并积极融入长三角一体化发展国家战略，区位优势明显，具备良好的业务资源和客户基础。参考可比公司财通证券、国金证券、浙商证券和长江证券2019 年以来PB 均值30%分位数（1.3 倍PB），以±10%作为东吴证券PB 估值的合理区间。以此测算，东吴证券的合理PB 约为1.2-1.4 倍，按照合理估值区间最低值估计，给予公司2023 年1.2 倍PB，对应目标价9.7 元，上调至“增持”评级。
