核心观点：

整体业绩回暖，主要是泛自营业务回暖、集团海外及一级子公司业绩改善。

2023H1，43 家上市券商合计实现归母净利润819.6 亿元，同比+13.78 %；实现营业收入2475.3 亿元，同比+7.73%。

市场回暖带动投资业务大幅增长。2023H1，43 家券商投资类业务收入合计为883 亿元，同比+72.8%。投资收益（含公允）收入居前的有中信、华泰、申万。金融投资资产占比逐年提升，测算自营收益率分化显著，主因投资业务路径与能力有所分化：（1）衍生品作为新蓝海与制胜新趋势，监管规范下应用多元化。截止2023H1，场外金融衍生品存续初始名义本金合计21774 亿元，同比-1.4%，市场波动减弱需求增长趋缓；而跨境互换是龙头券商国际化的重要手段，跨境业务规模合计为8853 亿元，同比+40%。八家一级交易商应付客户保证金余额均值为644 亿元，较年初+9%，是2018 年的14 倍。（2）优化资产配置，自营固收类证券/净资产持续提升，向客需型中介业务转型，减弱方向性波动。

泛财富管理降佣降费落地，政策催化有望助力市场交投和产品端回暖。（1）股基交易较为活跃，佣金率持续下滑，2023H1 日均成交额同比-3%，受交易佣金率下滑、产品新发降温、私募业绩下滑与公募产品费率让利等因素，43 家券商经纪业务收入合计530.12 亿元，同比-10%，收入居前的券商有中信、国君、华泰等，均同比下滑。（2）低风险偏好公募基金回暖带动整体规模增长。截止2023H1，公募基金净值为27.37 万亿元，同比+3%，其中股混型同比-11%，债券型同比+8%。净值化时代下券商资管转型提速，券商资管私募产品存续规模为 56575 亿元，较22 年末下降9.98%。43 家券商合并口径资管业务收入合计为228.7 亿元，同比+2%。资管收入居前有中信、广发、华泰、国君等，其中国君受益于公募并表同比高增。

投行与资本化阶段性放缓，头部化持续。一二级融资平衡下，投行业务格局持续优化。43 家投行业务收入238 亿元，同比-8.7%；收入居前有中信、建投、中金、海通，较为稳健。龙头券商储备保荐项目数量领先，行业分布均衡。投行资本化盈利显著回暖，头部券商协同优势显著。

投资建议：“活跃资本市场，提振投资者信心”宗旨下，证券行业有望迎来新一轮创新发展周期。多部委合作下未来政策工具箱充足。随着市场呈现赚钱效应，更应关注政策具有的累积效应和加速效果。优质券商的资本约束有望放宽，用资效益更高，衍生品、两融资管等业务创新发展将促进行业格局更趋头部化。建议关注：综合优势突出的中金公司（H）、中信证券（AH）、华泰证券（AH）；优质区域、估值低位的东吴证券，财通证券等。

风险提示。宏观方面如经济下行超预期、行业方面如监管政策强化及公司经营风险如存量项目爆发风险、业绩不及预期等。