核心观点：

低基数下整体业绩略有提升。公司披露2023 年三季报，前三季度实现营收80.4 亿元，同比-7.8%，实现归母净利润17.5 亿元，同比+41.3%；加权ROE 为4.50%，同比+1.20pct。Q3 单季度营收同比-38.9%，归母净利润同比-14.7%。Q3 公司总资产1552 亿元，同比+26.0%，去除代理款项杠杆倍数为3.1 倍，同比提升0.7。

泛自营业务显著增长。1.投资+公允变动损益Q3 为4.4 亿元，同比+78.3%，前三季度同比+164%。Q3 衍生金融资产2.85 亿元，较年初+1681%，系场外期权业务增加。2.经纪业务凸显韧性：Q3 单季度净收入9.2 亿元，同比-31.7%；前三季度经纪业务净收入12.74 亿元，同比-8.5%。Q3 全市场日均交易额同比-13%。3. Q3 资管净收入0.26 亿元，同比-62%，降幅环比有所收敛，前三季度资管净收入同比-56.6%；据wind，联营东吴基金Q3 非货规模同比-6.9%。4.投行业务同比下滑：单季度净收入2.3 亿元，同比-45.0%；前三季度投行业务净收入9.08 亿元，同比+8%。据wind 发行日数据，23Q3 全市场股权融资额2761 亿元，同比-45%，公司股权承销41 亿元，同比-28%。5.Q3 利息净收入1.8 亿元，同比-52%；前三季度9.08 亿元，同比-14%。9 月底市场两融余额15909 亿元，同比+3%。

盈利预测与投资建议：资金层面改善的β和监管周期切换的α有望催化证券板块系统性机会。公司资质优良，经营稳健、优质区域客群基础好且经纪与自营兼具高弹性，同时活跃资本市场改革推进有望进一步释放公司活力。预计公司2023-2024 年归母净利润为20.8、24.4 亿元，考虑公司历史五年PB 估值中枢0.8-1.6xPB，给予公司2023 年1.3xPB估值，对应合理价值10.85 元/股，给予“买入”评级。

风险提示：经济不及预期，市场大幅波动，股质资管信用风险、利率风险等。