系列报告第一篇分 析了欧洲地区在长端利率“低位平台期”阶段的基本面变化及业绩情况，第二篇主要分析亚太地区的日本和中国台湾情况。

日本：资产负债结构性优化，盈利能力维持稳健。16 年日本实施负利率政策后，其10 年期国债收益率长期锚定在-0.1%至0.2%窄幅区间，形成长达五年的低利率平台期。相较于此前1990-2015 年利率持续下行阶段的被动止损式调整，“低利率平台期”行业转向主动化的长期价值构建：

（1）负债端，产品定价机制由利率快速下行阶段的阶梯被动降息转向低利率平台期的稳态锚定精细化管理，如龙头企业建立内部负债成本滚动测算模型，提前规划储蓄险销售规模上限，源头上控制新增长久期负债规模。此外，行业不断提高保障型及第三领域保险占比，21 年行业第三领域新单年化保费占比突破29.4%，较15 年提升10.9 个百分点，而久期较长的终身寿险占比由24.9%降至12.5%，行业整体盈利结构从利差依赖转向以死差益为底、费差益为辅、利差益转正的均衡格局。（2）资产端：一是维持资产负债久期稳定，并不再单一拉长资产久期；二是增加海外资产配置，并且通过汇率对冲策略来降低汇率风险。从结果来看，在低利率平台期阶段，日本寿险行业投资收益率稳定维持在2.0%-2.5%区间，远高于同期日本10 年期国债水平，利差益每年稳定在6000-7500 亿日元。（3）龙头第一生命保险的经营情况，第一生命通过滚动测算模型控制负债增速，16-21 年公司保费复合增速仅-3.3%，低于行业的-2.3%，但医疗险保费复合增速3.2%，推动公司存量保单的预定利率由2.41%降至2.11%，资产端方面第一生命并未继续拉长债券久期，同时和行业有明显差异的是降低海外资产配置，同时精细化重构外汇对冲策略，维持海外投资净收益的稳定性，共同推动利差益从1367 亿日元扩大至2195 亿日元，ROE 由5.5 修复至8.5%，经营稳定性凸显。

中国台湾：资产端大规模“出海”驱动行业转型，盈利性与风险性并存。2000 年后中国台湾快速进入低利率平台期阶段，寿险业通过责任准备金利率市场化下调、投资型产品扩张、外币保单发行和大规模海外配置对冲本地低利率。2000-2021 年行业投资收益率稳定在3%-4%，头部公司利差修复显著，2020 年国泰人寿、富邦人寿利差分别为1.15%、1.98%。但该模式的高弹性风险近年集中暴露。2023 年外汇避险成本达3602 亿新台币（占净资产16%），2024 年投资收益率跌至0.47%，充分证明以汇率敞口博收益的策略在升值周期中具有较高尾部风险。因此，资产“出海”策略有效的稳住了低利率平台期的投资收益表现，但中长期仍需警惕汇率风险带来的收益扰动。

投资建议：负债成本下行与资产端收益稳定推动行业利差长期迎来拐点，个股建议关注新华保险（AH）、中国人寿（AH）、中国平安（AH）、中国太平（H）、中国太保（AH）、友邦保险（H）。

风险提示：长端利率下行、权益市场震荡、保费收入不及预期、行业监管趋严、海外经验适用性风险。