投资要点：

事件：公司公布2024 年业绩，报告期内公司实现收入2752.5 亿元（+5.75%），归母净利润45.5 亿元（+20.82%），扣非归母净利润40.7 亿元（+13%）。

其中Q4 实现收入656 亿元（+4.5%），实现归母净利润4.98 亿元（+1832%），扣非归母净利润3.79 亿元（+29.7%）。

商业板块增长稳健，创新药和CSO 业务实现高增。

2024 年公司商业板块实现收入2515 亿元（+7.5%），实现净利润33.9亿元（+1.1%），整体增长稳健。其中CSO 业务实现收入80 亿元（+177%），创新药业务实现收入305 亿元（+29.7%），创新业务实现高速增长。非药业务实现收入442 亿元（+10.5%），实现快速增长。

工业板块盈利能力有所改善，重点品种规模稳步增长。

2024 年公司工业板块实现收入237.3 亿元（-9.6%），实现净利润21.9亿元（+3.95%），工业板块各项降本增效措施持续落地，盈利能力改善明显。报告期内，公司加强工商联动、产销协同，全年销售收入过亿产品数量44 个，其中过10 亿产品数量2 个，60 个重点品种销售收入137.3 亿元（1.43%）。

财务分析：盈利能力有所波动。

2024 年公司实现毛利率11.13%（-0.91pct），净利率1.65%（+0.27pct），扣非净利率1.48%（+0.1pct）；运营能力来看，2024 年公司应收账款周转天数99.4 天（相比23 年增加2.8 天），存货周转天数55.6 天（相比23 年减少0.3 天），应付账款周转天数72.2 天（相比23 年减少1.3 天），现金周期82.8 天（相比23 年增加3.9 天）。

盈利预测与投资建议

考虑到24 年收入比此前预测低，我们略下调25-26 年盈利预测，新增27 年盈利预测，我们预计公司2025-2027 年收入分别为2990/3255/3565 亿元（25-26 前值为3126/3428 亿元），归母净利润分别为50.2/57/65 亿元（25-26前值为57/63.6 亿元），对应当前PE 分别为14/12/11 倍。公司作为全国流通行业龙头之一，商业板块创新业务快速发展，工业板块创新转型持续落地，维持“买入”评级。

风险提示

研发风险、应收账款风险、行业政策风险