投资要点：

事件：公司公布25Q1 业绩，报告期内公司实现收入707.6 亿元（+0.87%），归母净利润13.3 亿元（-13.6%），扣非归母净利润12.6 亿元（-8.1%）。

商业板块增长稳健，创新业务表现亮眼。

25Q1 公司商业板块实现收入649 亿元（+2.6%），实现净利润8.3 亿元（+0.2%），整体增长稳健。其中进口总代业务实现收入86 亿元（+9%），创新药业务实现收入125 亿元（+23.2%），CSO 业务实现收入约18.7 亿元（+9.9%），创新业务表现亮眼。Q1 非药业务实现收入109 亿元（+6.9%），实现快速增长。

工业板块业绩有所承压，研发创新持续推进。

25Q1 公司工业板块实现收入58.9 亿元（-15.3%），实现净利润5.32亿元（-21.1%）。报告期内，公司多个创新药研发管线有序推进，其中I001（高血压适应症）已提交发补材料，稳步推进药学核查迎检工作，B001 视神经脊髓炎谱系疾病（NMOSD）适应症关键性研究完成58 例受试者的入组，B007 膜性肾病适应症II 期临床完成67 例受试者入组、重症肌无力适应症II 期临床完成41 例受试者入组、天疱疮适应症II 期临床完成全部受试者入组。

财务分析：盈利能力有所波动。

25Q1 公司实现毛利率10.25%（-1.19pct），净利率2.32%（-0.34pct）；运营能力来看，25Q1 公司应收账款周转天数104.6 天，相比24Q1 增加5.7天。

盈利预测与投资建议

考虑到25Q1 商业和工业端收入增速，我们略下调公司盈利预测，预计公司2025-2027 年收入分别为2891/3057/3250 亿元（ 前值为2990/3255/3565 亿元），归母净利润分别为47.8/53.7/60.8 亿元（前值为50.2/57/65 亿元），对应当前PE 分别为14/12/11 倍。公司作为全国流通行业龙头之一，商业板块创新业务快速发展，工业板块创新转型持续落地，维持“买入”评级。

风险提示

研发风险、应收账款风险、行业政策风险