事件：2025 年10 月31 日，上海医药发布2025 年三季度业绩报告，2025 年前三季度营业收入2150.72 亿元(+2.60%)，其中商业板块收入1969.08 亿元(+2.91%) ， 工业板块收入181.64 亿元(-0.66%)； 归母净利润51.47 亿元(+26.96%)，其中商业板块贡献利润26.53 亿元(+0.04%)，工业板块贡献利润16.65 亿元(-10.68%)，主要参股企业贡献利润3.24 亿元(-16.28%)；扣非净利润26.99 亿元(-26.78%)， 经营性现金流23.5 亿元(-15.56%)。

2025Q3 营业收入734.79 亿元(+4.65%)，其中商业板块收入674.75 亿元(+4.34%)，工业板块收入60.04 亿元(+8.18%)；归母净利润6.88 亿元，其中商业板块贡献利润8.59 亿元，工业板块贡献利润5.15 亿元，扣非净利润5.99亿元；Q3 单季度净利润下降主要系计提资产减值准备增加所致。

医药商业稳步增长，AI 赋能传统业务。2025 年前三季度公司商业板块收入增长2.91%，其中Q3 单季度增长4.34%，维持稳步增长态势。前三季度创新药商业收入407 亿元，同比增长25%；CSO 及进口总代收入276 亿元，同比增长14%；器械大健康收入339.88 亿元，同比增长4%；新兴业务持续为商业板块贡献业绩增量。另外，公司持续推动以“院边药房+DTP 专业药房”为重点的新零售战略，以AI 应用赋能传统业务，实现从药品供应到药事服务的全流程数字化闭环管理，为患者提供用药指导、用药监测、健康管理等一站式服务。

研发投入持续增加， 创新管线有序推进。2025 年前三季度公司研发投入17.29 亿元，占工业板块收入的9.52%，其中费用化部分15.15 亿元。得益于研发投入增加，公司临床试验申请获得受理及进入临床试验阶段的新药管线共57 项，包括45 项创新药管线。其中创新型重组人源IL-17 单抗BCD-085 针对强直性脊柱炎适应症已递交上市申请；中药1.1 类新药参芪麝蓉丸用于轻中度脊髓型颈椎病的Ⅲ期临床研究已完成全部受试者入组；靶向CD19 和CD22的CAR-T 注射液B019 治疗儿童急性淋巴细胞白血病和成人淋巴瘤的Ⅰ期临床入组正在进行，针对难治性系统性红斑狼疮的临床试验申请获得批准。

投资建议：上海医药作为工商一体的综合性大型药企，工商板块业务协同造就竞争优势，创新发展战略引领企业转型。公司商业板块创新药及CSO 业务持续贡献增量，商业增速高于行业平均水平；同时公司从商业、工业、研发多方向推进降本增效，净利率稳步提升，考虑2025 年一次性并表收益及计提减值等因素，我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为61.49/55.15/60.72 亿元， 同比增长35.07%/-10.32%/10.12%， 当前股价对应2025-2027 年PE10.8/12.1/11.0 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：药品集采降价高于预期的风险、混改整合进度不及预期的风险、新药研发失败的风险等。