小而美风电运营商，宁夏起家走向全国。公司是宁夏地区新能源上市公司，自2010 年成立以来专注于风电、光伏的建设和运营，截至2025 年6 月底，公司拥有并网装机容量231.6 万千瓦，其中风电204.1 万千瓦，占比88%，光伏及微电网装机27.5 万千瓦，占比12%。2025 年初，公司公告第一大股东博荣益弘（公司实控人陈波所控制）以现金方式全额认购定增股份（总金额约12 亿元，定价2.51 元/股，增发股份4.78 亿股），大股东定增完毕后，实控人及其一致行动人持股比例44.3%（截至2025 年9 月26 日）。

风电：电价下降压力趋缓，在建拟建超2GW 保障未来增长。1）存量项目：在运风电项目主要位于宁夏、山东两地（电量占比近3/4），宁夏地区外送特高压投产+新增装机放缓，预计未来交易电价降幅有限，山东地区136号文延续政策友好性，明确存量项目“机制电价为燃煤基本价，机制电量与现有政策衔接”，预计存量项目回报率较为稳定；2）增量项目：在手在建拟建风电项目超2GW，主要位于黑龙江、广西等地，预计未来几年逐步投产有望保障装机成长。

全球脱碳在即，绿色燃料需求有望提升。1）航运业：欧盟碳减排政策已经落地，国际海事组织净零框架规则有望通过，在此背景下，船运业逐步推进绿色燃料替代进程，随着甲醇船舶陆续下水，绿色甲醇需求有望逐步释放。截至2025 年12 月31 日，全球已明确采用甲醇动力的船舶（包括已投运、订单/在建/改造的船舶）总数已达439 艘，其中，2025 年底处于“订单/在建/改造”状态的船舶高达334 艘，占全球已布局的甲醇燃料船舶总数的76%，或意味着2026-2029 年为甲醇动力船舶需求释放的集中年份，“十五五”期间绿色甲醇需求有望大幅释放；2）航空业：欧盟ReFuelEU Aviation 法规要求2025 年起SAF 强制掺混，比例逐步提升至2050 年70%，国际民航组织CORSIA 机制2027 年起强制碳抵消，SAF 作为当前航空脱碳核心路径，2024 年全球供应量约100 万吨，根据SkyNRG-ICF 的预测，2030 年绿色甲醇需求有望达1550-3090 万吨，加速情境下2050年可能达2.82 亿吨，整体带动绿色燃料市场持续扩容。

公司立足黑龙江、吉林两大基地，稳步推进绿色燃料项目建设，整体规划规模为19 万吨绿色乙醇+60 万吨绿色甲醇。1）黑龙江项目：规划总产能为45 万吨绿色甲醇、15 万吨绿色乙醇、10 万吨绿色航煤；其中一期计划2025—2027 年投资建设，建成后可形成24 万吨/年绿色甲醇、8 万吨/年绿色乙醇或5 万吨绿色航煤产能。2)吉林项目：2025 年8 月1 日，敦化市绿氢醇化工联产项目完成备案，建成后可年产4 万吨乙醇、15 万吨绿色甲醇。公司采用绿色乙醇与绿色甲醇联产工艺，能源利用效率更高、项目成本优势显著。同时，乙醇可通过ATJ醇喷合成技术转化为可持续航空燃料（SAF）。依托当前旺盛的SAF 下游需求，当前行业技术发展给公司在乙醇生产基础上进一步延伸产业链、提升附加值提供可行性。

盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027 年分别实现营业收入25.1、27.9、31.7 亿元，同比增长率分别为3.74%、10.86%、13.85%，实现归母净利润分别为7.13、8.95、9.84 亿元，同比增长率分别为13.2%、25.5%、9.94%。当前股价对应的PE 分别为23、19、17 倍，我们选取龙源电力、电投绿能、中国天楹作为可比公司进行估值，2026 年可比公司估值平均为30 倍，公司当前估值水平低于行业平均，继续维持“买入”评级。

风险提示。风电投产进度不及预期；风电电量、电价波动风险；绿色甲醇投产进度不及预期；测算风险。