本报告导读：

上市险企2025 年前三季度寿险NBV 景气增长，财险COR 改善，投资收益驱动利润提升，净资产边际向好，看好头部险企盈利持续改善，维持“增持”。

投资要点：

寿险NBV景气增长，财险 COR改善，投资收益驱动利润提升。1）得益于新单增长景气叠加新业务价值率改善，上市险企2025 年前三季度NBV 延续较快增长：中国人保（76.6%）>新华保险（50.8%）>中国平安（46.2%）>中国人寿（41.8%）>中国太保（31.2%）>友邦保险（19.3%）。2）得益于巨灾赔付改善以及费用管控强化，25 年前三季度财险综合成本率延续改善：人保财险（96.1%, -2.1pt）、平安财险（97.0%，-0.8pt）、太保财险（97.6%，-1.0pt）。3）投资收益提振推动归母净利润显著回暖，25 年前三季度上市险企归母净利润增速分别为：中国人寿（60.5%）>新华保险（58.9%）>中国财险（50.5%）>中国人保（28.9%）>中国太保（19.3%）>中国平安（11.5%）。

投资服务业绩驱动盈利改善，利率企稳下净资产边际向好。1）利源分析看，25 年前三季度上市险企利润改善主要由投资服务业绩大幅提升贡献，对净利润贡献度分别为：新华保险（51.5%）>中国人寿（50.9%）>中国人保（49.5%）>中国太保（35.0%）>中国平安（19.5%）。

2）上市保险公司25 年前三季度净资产整体改善，较年初分别为：

中国人寿（22.8%）>中国人保（16.9%）>中国平安（6.2%）>新华保险（4.4%）>中国太保（-2.5%）。拆分净资产变动看，主要受其他综合收益变动及未分配利润影响。其他综合收益变动的主要原因来自OCI 债券公允价值变动以及OCI 负债变动综合影响，预计即期利率回升影响对上市保险公司OCI 固收类资产带来负面影响，而保险合同负债受评估利率变动的影响有所差异。另一方面，当期利润特别是TPL 资产的投资收益对净资产增厚产生重要影响。预计资负经营仍是保险公司的重要命题。

产寿共振，看好头部险企盈利持续向好。1）预计寿险负债成本持续改善，报行合一下预计预计市场份额将进一步向头部险企集中。2）非车险报行合一预期下，看好头部财险公司承保盈利延续改善。3）长端利率下行以及信用利差收窄背景下，保险公司投资端主动管理能力重要性提升。固收策略方面，预计将基于利率变动灵活调整债券比例，平衡配置/交易策略；权益策略方面，中长期资金入市政策引导下，预计保险公司将持续提升权益配置。看好保险公司资产配置结构持续优化，推动实现稳健的投资收益表现。

投资建议：负债端看，预计新单及价值率共振推动上市险企NBV 延续较快增长，降赔控费背景下头部财险公司承保盈利持续改善。投资端看，预计保险公司持续提升权益配置比例，进一步优化资产配置结构，维持行业“增持”评级。个股方面，建议增持新华保险/ 中国平安/中国财险/中国太保/中国人寿/中国人民保险集团。

风险提示：长端利率下行；权益市场波动；负债成本改善不及预期。