事件：邮储银行公布2023 年报，营收同比增速为+2.25%（23 年前三季度:1.24%），拨备前利润同比增速为-7.06%（23 年前三季度：-8.82%），归母净利润增速为1.23%（23 年前三季度：2.45%），业绩实现稳健增长，我们点评如下：

2023 年第四季度，邮储银行归母净利润增速为-6.68%，驱动因素为生息资产规模扩张、净非息收入增长及成本下降，息差收窄、拨备计提压力加大、所得税比例上升形成拖累。

量：资产维持较快增长，零售贷款加速投放

① 资产端：2023 年末邮储银行总资产增速11.80%，增速较2023 年前三季度降低1.46pct，增量主要来自信贷投放。2023 年末邮储银行贷款总规模同比增长13.02%，剔除贴现后有效信贷投放同比增速达14.43%。

对公投放增长势头强劲。2023 年邮储银行在经济弱复苏背景下持续加大对先进制造业、战略新兴产业、专精特新、普惠、绿色等领域信贷投放，实现对公贷款大幅增长。2023 年末，邮储银行一般公司贷款余额同比增长20.42%，增速较23 年前三季度下降1.40pct；全年新增5451 亿元，增量创历史新高，同比多增1297 亿。

零售贷款加速投放。2023 年末邮储银行零售贷款余额同比增长10.48%，增速较23 年前三季度提升0.89pct；2023 年四季度新增671 亿，同比多增388 亿。从结构上来看，个人小额贷贡献60.60%增量。2023 年邮储银行通过开展农户普遍授信、客户分层分类运营等方式建立了农村市场差异化竞争优势，实现个人小额贷规模同比增长22.64%，增速连续四年超20%。

② 负债端：2023 年末邮储银行存款总额同比增长9.76%，个人存款增长形成主要支撑。2023 年末个人存款余额同比增长10.75%，其中1 年期及以下存款余额同比增长11.13%，个人存款期限结构持续优化；公司存款余额同比增长2.02%。

价：23Q4 单季度净息差降幅扩大，收益率下行息差持续承压我们测算邮储银行23Q4 单季度净息差为1.90%，环比下降10bps，同比下降22bps，对净利息收入增速形成明显拖累。具体看资负两端利率表现，①生息资产收益率环比下降。受LPR 下调、一般公司贷款比重上升影响，我们测算邮储银行23Q4 单季度生息资产收益率3.43%，环比下降10bps，环比降幅较上季度扩大1bp。②计息负债成本率环比持平。

我们测算邮储银行23Q4 单季度计息负债成本率1.57%，环比持平。预计主要因为邮储银行下调个人存款付息率，抵消了存款定期化影响。

非息收入同比增加。邮储银行2023 年四季度净非息收入同比增速为25.89%，较2023 年三季度增速上升49.27pct。主要受益于债券收益增加。具体来看，2023 年四季度邮储银行投资收益为主的其他非息净收入同比增长55.42%；手续费及佣金净收入同比下降5.38%。但从全年看，公司手续费及佣金净收入同比下降0.64%，剔除理财净值型产品转型一次性因素后，手续费及佣金净收入同比增长12.05%，仍保持较快增长。

成本收入比同比下降。邮储银行2023 年四季度成本收入比82.55%，同比下降0.45pct，对拨备前利润形成一定支撑。具体来看，2023 年四季度邮政代理网点吸收个人客户存款规模上升导致管理费用同比增加5.01%，但营收增长更快，拉低了单季度成本收入比。

资产质量基本平稳。2023 年末，邮储银行不良率、关注率分别为0.83%、0.68%，较2023 年前三季度分别上升2bp、上升6bps，从结构上来看对公、零售不良率均有所上升。2023 年末公司拨备覆盖率环比下降16.34pct 至降347.57%，风险抵补能力充足。

投资建议：展望2024 年，邮储银行息差仍旧承压，成本收入比或将保持高位。我们预计公司2024 年营收增速为-0.31%，归母净利润增速为0.29%，给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为5.98 元，相当于2024 年0.7X PB。

风险提示：宏观经济复苏不及预期；零售转型进度不及预期；资产质量显著恶化。