Q1 营收业绩保持增长，凸显龙头经营韧性。2025Q1 公司实现营业总收入5553 亿，同增1.1%；实现归母净利润150 亿，同增0.6%；扣非归母净利润149 亿，同增0.8%，营收业绩实现稳健增长，凸显龙头经营韧性。

分业务看：房建/基建/地产/设计分别实现营收3649/1283/537/23 亿，同比-0.2%/+0.5%/+16%/-11%；实现毛利润222/104/91/2 亿，同比变动-1.7%/-4.6%/+1.5%/-27%，地产收入有所恢复。分区域看：境内/境外分别实现营收5314/239 亿，同增0.8%/8.5%；实现毛利润424/12 亿，同比-2%/+9%，海外业务维持较快增长。一季度公司加快战新产业培育，出台千亿赛道分类指引，战新产业实现营收453 亿，同增34%，占比8%。

基建签单高增40%，房建业务结构持续优化。1）房建业务一季度新签合同额7799 亿，同降3.3%，主要受住宅业务收缩影响（商品房等住宅签单1447 亿，同降18.5%），工业厂房/保障性住房分别新签合同额2318/427亿，同增7.5%/44%，维持较快增速。一季度住宅类订单占比由2024Q1的22%进一步降低至19%，业务结构持续优化。2）基建业务一季度新签合同额4206 亿，同比高增40%，其中能源工程/市政工程/水务环保/水利水运分别新签1848/821/479/97 亿，同增97%/44%/31%/29%，增速亮眼。3）房地产业务重点布局核心城市核心区域，一季度新增土储195 万平米，均位于一线、强二线及省会城市。

净利率维持稳定，现金流有所改善。2025Q1 公司综合毛利率7.85%，同比降低0.24pct，其中房建/基建/地产毛利率分别同比基本持平/-0.4/-2.3pct。期间费用率3.65%，同降0.11pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.06/持平/-0.09/-0.07pct，费率管控较优。资产及信用减值冲回1.33 亿，较同期多冲回1.07 亿。投资收益同比增加1.67 亿。所得税率同降0.14pct。归母净利率2.7%，同比基本持平。Q1 公司经营现金流净流出959 亿，同比少流出7.4 亿；投资现金流净流出30 亿，同比少流出39 亿，现金流延续改善，主要得益于公司积极开展收款攻坚行动，加大竣工项目结算力度，同时大力推进存量资产清理盘活。

投资建议：我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为448/454/456亿，同比-3%/+1%/+1%，EPS 分别为1.09/1.10/1.10 元/股，当前股价对应PE 分别为5.1/5.0/5.0 倍，维持“买入”评级。

风险提示：应收账款减值风险、地产存货减值风险、地产销售大幅下行风险等。