事件：公司发布2025年中报和2025年1-7月经营情况简报。

业绩稳健提升，经营现金流改善。2025H1，公司实现营收11083.07亿元，同比下降3.17%。其中房建营业收入6964亿元，同比下降 7.1%，实现毛利511.5 亿元，同比下降 1.7%；基建营收 2734.3 亿元，同比增长 1.5%；实现毛利280.0 亿元，同比增长 1.9%。房地产营收 1318.8亿元，同比增长13.3%；实现毛利210.5亿元，同比下降6.8%；勘察设计营收入49.4亿元，同比下降 9.0%，实现毛利 8.0 亿元，同比下降13.2%；公司境外营业收入 598.1亿元，同比增长 5.8%；实现毛利 31.7 亿元，同比增长 23.8%。公司实现归母净利润304.04亿元，同比增长3.24%；实现扣非净利润275亿元，同比增长2%。报告期公司经营活动现金净流量为-828.31亿元，去年同期为-1087.69亿元，主要是本期销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。

净利率提高，资产减值损失减少。2025H1，公司毛利率为 9.43%，同比下降0.01pct；净利率为3.63%，同比提高0.12pct。期间费用率为4.26%，同比提高 0.05pct。其中，销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为0.37%/1.51%/0.8%/1.57%，同比+0.06pct/+0.02pct/-0.08pct/+0.04pct。

应收账款为3720.11亿元，同比增长17.32%。资产负债率为76.27%，同比下降0.01pct。公司资产减值损失和信用减值损失合计76.06亿元，同比减少14.7 亿元。截至 8 月 28 日，公司股息率为 4.88%，位居建筑行业前列。

新签合同稳中有升。2025H1，公司新签合同2.5万亿元，同比增长0.9%。建筑业务新签合同2.3万亿元，同比增长1.7%。2025年1-7月，公司新签合同2.68 万亿元，同比增长1.4%。公司建筑业务新签合同2.49万亿元，同比增长2.1%。其中，房建新签合同16258亿元，同比下降0.4%；基建新签合同8533亿元，同比增长7.4%；勘察设计新签合同77亿元，同比下降7.2%。

国内/海外新签合同分别为23595/1273亿元，分别同比+2.6%/-5.5%。

投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为482.69、508.15、545.08亿元，分别同比+4.51%/+5.27%/+7.27%，对应P/E分别为4.76/4.52/4.21倍，维持“推荐”评级。

风险提示：固定资产投资下滑的风险；新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。