受毛利率下降以及减值损失增多影响，Q3 业绩有所承压。2025Q1-3 公司实现营业总收入15582 亿元，同降4.2%；实现归母净利润382 亿元，同降3.8%，扣非归母净利润352 亿元，同降4.9%，符合预期。分季度看，Q1/Q2/Q3 分别实现营业收入5553/5530/4499 亿元，同比+1%/-7%/-7%；实现归母净利润150/154/78 亿元，同比+1%/+6%/-24%，Q3 单季收入下降，主要受房地产市场持续深度调整及基础设施投资增速放缓等因素叠加影响，业绩降幅较大主要因地产业务拖累综合毛利率下降以及减值损失增多。分地区看，Q1-3 境内/境外分别实现营收14663/919 亿元，同比-4.9%/+8.8%，境外业务增势相对较好。

施工业务结构持续优化，Q3 地产加速去化。2025Q1-3 公司房建/基建/地产业务分别实现营收9886/3706/1771 亿元，同比-5%/-4%/+0.6%，单季分别同比-1%/-16%/-24% ； 实现毛利700/352/252 亿元， 同比-4.3%/+0.2%/-17.8%，单季分别同降11%/6%/49%。房建领域，新签合同额同比增长0.7%，其中住宅业务签单占比下降至19%，业务结构持续优化；工业厂房新签合同额同增23%，占比同比提升6pct 至32%。基建领域，新签合同额同比增长4%，其中能源/市政/水利水运签单额同比增长31%/28%/15%，带动基建整体签单增长。地产板块，公司重点布局核心城市核心区域，强化精准投资，新增土储695 万平平方米，均位于一二线及省会城市；地产合约销售额2553 亿元，同比下降2%，Q3 单季同比增长17%，增速转正，旗下中海地产权益销售额稳居行业前列。

前三季度净利率基本稳定，现金流净流出同比小幅收窄。2025Q1-3 公司综合毛利率8.7%，同比-0.1pct，其中房建/基建/地产业务毛利率分别同比+0.1/+0.4/-3.2pct，施工毛利率有所提升；Q3 单季毛利率同比-0.38pct，其中房建/基建/地产分别同比-1/+1/-4pct，地产盈利能力仍然承压。Q1-3期间费用率为4.22%，同比+0.05pct（（Q3 单季同比+0.08pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.04/-0.01/+0.03/-0.01pct，整体较为平稳。Q1-3 资产（含信用）减值损失同比少计提约7 亿元（（Q3 单季同比多计提7 亿元）。Q1-3 投资收益同比增多1.1 亿元（（Q3 单季同比减少1.6亿元）。少数股东损益占比同比下降1.3 个pct。归母净利率为2.5%，同比小幅提升0.01pct（（Q3 单季同比-0.4pct）。Q1-3 公司经营活动现金净流出695 亿元，较上年同期收窄75 亿元；Q3 单季净流入134 亿元，同比少流入184 亿元。

投资建议：我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为466/476/485亿元，同比+1%/+2%/+2%，EPS 分别为1.13/1.15/1.17 元/股，当前股价对应PE 分别为5.0/4.9/4.8 倍，预期股息率4.8%，维持（ 买入”评级。

风险提示：应收账款减值风险、地产存货减值风险、地产销售大幅下滑风险等。