龙头优势持续彰显，看好中长期投资价值

23 年公司实现营业收入22,655 亿元，同比+10.2%，实现归母净利润542.6亿元，同比+6.5%，扣非归母净利润485.4 亿元，同比+7.3%。单季度看，23Q4 公司实现收入5942.87 亿元，同比+14.5%，归母净利润106.11 亿元，同比+43.1%，业绩整体维持稳健增长，四季度业绩释放明显提速，建筑龙头优势彰显。23 年及24Q1 公司订单持续维持较好增长，订单充裕或给后续收入增长提供较好支撑。此外，23 年公司现金流改善明显，现金分红总额112.98 亿元，现金分红比例为20.8%，对应4 月19 日收盘股息率为5.06%，PE 处于近五年22.2%历史分位，我们认为在后续国资委市值管理考核、加大现金分红力度的推动下，看好公司中长期投资价值。

订单结构转型优化，给收入增长提供较好支撑

23 年公司房建、基建、地产开发、勘察设计业务分别实现收入13837、5566、3088、117 亿元，同比分别+9.4%、+12.8%、+9.5%、+9.1%；订单层面，23年公司新签43241 亿元，同比+10.8%，建筑业务新签38727 亿元，同比+10.6%，其中房建、基建、勘察设计分别为26894、11685、148 亿元，同比分别+8.8%、+15.1%、+8.8%。房建订单结构逐步优化，其中工业厂房类订单新签6218 亿元，同比+58.9%，此外基建订单保持快速增长，能源、水利新签表现亮眼。23 年公司地产合约销售4514 亿元，同比+12.4%，合约销售面积1858 万平方米，同比+7.9%。24Q1 公司新签建筑业务订单11107亿元，同比+14.3%，其中房建、基建、勘察设计同比分别+11.4%、+23.2%、-3.6%，地产合约销售778 亿元，同比-30.8%，合约销售面积263 万平方米，同比-48%，24Q1 地产销售仍有所承压，建筑业务新签保持较好增长。

盈利能力小幅下滑，现金流明显改善

23 年公司毛利率为9.8%，同比-0.6pct，其中房建、基建、地产开发、勘察设计毛利率分别为7.3%、9.8%、18.2%、21.3%，同比分别-0.7、-0.6、-0.8、+0.4pct。期间费用率为4.7%，同比-0.6pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.02、-0.14、-0.39、-0.14pct，销售费用率有所提升，系公司加强了地产业务的营销力度所致。23 年公司计提资产及信用减值损失合计143.02 亿元，同比多损失7.55 亿元，综合影响下净利率为3.25%，同比-0.12pct。23 年公司CFO 净额为110.3 亿元，同比大幅增加72.01 亿元，收现比、付现比分别同比-2.44、-3.16pct 至101.1%、102.0%。

看好公司中长期投资价值，维持“买入”评级

考虑到23 年地产景气度延续承压，公司收入及业绩增长不及我们此前预期，我们预计公司24-26 年归母净利润分别为580、616、653 亿元（24-25年前值为589、648 亿元），同比分别+7%、+6%、+6%，维持“买入”评级。

风险提示：地产投资增速不及预期，基建投资增速不及预期，订单收入转化节奏明显放缓，现金回收效果低于预期，减值风险。