24 年收入稳步增长，维持“买入”评级

24 年公司实现营收6336.85 亿元，同比+4.07%，归母净利润120.15 亿元，同比-7.21%，扣非归母净利润110.97 亿元，同比-5.26%。其中，单Q4 实现营收2082.05 亿元，同比+10.49%，归母净利润32.09 亿元，同比-7.21%，扣非归母净利润31.8 亿元，同比+29.08%。随着公司持续深化业务调整转型升级，在巩固水利水电工程建设等传统主业的同时，积极获取新能源和抽水蓄能建设任务，进一步提升核心竞争力。考虑到公司收入增速放缓，减值存在一定压力，我们下调公司25-27 年归母净利润分别为128/140/157亿元（25-26 年前值为145、166 亿），维持“买入”评级。

水利水电、新能源业务带动公司收入稳步增长

分业务来看，24 年公司工程承包与勘测设计/电力投资与运营/其他业务分别实现收入5750.03/254.04/312.81 亿元，同比分别+4.42%/+5.95%/-1.71%。

工程承包与勘测设计业务主要受益于水利水电、新能源等工程承包与勘察设计业务规模稳定增长，电力投资与运营板块主要系太阳能发电等新能源项目投产规模增加，其中新能源业务实现营收107.57 亿元，同比+13.12%。

24 年末公司控股并网装机容量33.13GW，同比+22%，其中风电/太阳能/水电/火电/独立储能装机同比分别+22.51%/+52.33%/+0.03%/持平/持平。24年公司新签合同额12706.91 亿元，同比+11.19%，其中能源电力/水资源与环境业务新签合同同比+23.68%/+6.19%，能源电力业务细分来看，火电/风电/水电/光伏同比+112.16%/+68.77%/26.35%/6.5%，水资源与环境业务中水利业务同比+5.58%，火电、风电、水利水电业务新签持续高增。

利润率同比略有下滑，现金流同比大幅增加

24 年公司实现毛利率13.19%，同比-0.04pct。其中，工程承包与勘测设计/电力投资与运营/其他业务毛利率分别为10.95%/44.92%/26.17%，同比分别+0.11/+0.52/-2.37pct。电力投资与运营毛利率提升主要受益于境外电力投资与运营项目和境内火电业务盈利能力提升。24 年公司期间费用率8.72%，同比-0.05pct 。其中， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率同比分别0/+0.03/+0.01/-0.09pct，财务费用率下降系汇兑损失达3.8 亿元（上年同期为汇兑收益4.3 亿元）。资产+信用减值损失约90 亿元，较上年同期多计提23 亿损失。综合影响下公司净利率2.5%，同比-0.33pct。24 年CFO 净额为245.46 亿元，同比多流入22.81 亿元。

风险提示：新签订单增速放缓、项目回款压力较大、项目建设进度不及预期等。