事件：华泰证券公布2024 年报，略低于预期。2024 年华泰证券实现营业收入414.7 亿/yoy+13.4%；实现归母净利润153.5 亿/yoy+20.4%；2024 年加权平均ROE 为9.24%/yoy+1.12pct。

重资本业务条线表现亮眼、经纪收入正增。2024 年公司实现证券主营收入332.6 亿/yoy+6.8%。1）主营收拆分看：2024 年公司经纪、投行、资管、净利息、净投资收入为64.5、21.0、41.5、27.0、152.5 亿元，收入占比19.4、6.3%、12.5%、8.1%、45.9%，分别同比+8.2%、-31.0%、-2.6%、+184%、+17.4%。2）减值拖累4Q 业绩：4Q 公司计提减值8.4 亿（去年同期0.5 亿），主要为两融业务损失计提；4Q24 公司证券主营收入92.6 亿/yoy+29.1%/qoq-21.4%，归母净利润28.3 亿/yoy-10.6%/qoq-60.8%。

金融投资资产规模收缩，投资收益低于预期。2024 年末公司总资产8143亿/较年初-10.1%，净资产1917 亿/较年初+7.0%，经营杠杆3.29x/较年初-0.96x;2024 年末公司投资资产规模3698 亿/较年初-25.5%，其中交易性债券1716 亿/较年初-12.4%，交易性股票567 亿/较年初-54.1%，期末投资杠杆为1.93x/较年初-0.84x。投资业务方面，公司24 年投资净收入152.5 亿/yoy+17.4%，若剔除净投资收入中出售AssetMark 一次性影响，24 年净投资收入89.2 亿/yoy-31.4%；预计负增主因公司下半年金融投资资产缩表及私募股权子公司亏损（24 年华泰紫金净亏损5.9 亿/23 年净利润2.7 亿、华泰创新净亏损1.3 亿/23 年净利润0.45 亿）。

代销保有量稳居行业第二，两融市占率稳定。经纪业务看，24 年公司实现代买业务净收入54.8 亿/yoy+15.5%/24 年市场ADT yoy+23%，实现代销业务收入4.9 亿/yoy-23.8%；24 年末公司非货保有规模1666 亿/yoy+4.3%/位居行业第二，金融产品销售规模（剔除现金管理产品“天天发”）5040亿/yoy+13.6%。信用业务方面，24 年公司两融业务收入64.5 亿/yoy-14.3%；期末融资融券余额1301 亿/yoy+6.2%，市占率为6.98%。

股权业务市占率显著提升，债券承销规模正增。根据Wind 统计，2024 年公司A 股IPO 承销规模85.4 亿/yoy-50.8%，市占率12.9%/yoy+8.05pct；再融资承销规模371 亿/yoy-22.6%，市占率17.8%/yoy+8.75pct，股权承销市占率仅次于中信证券；债券承销规模12632 亿/yoy+2.9%，市占率9.1%/yoy-0.02pct。项目储备方面，截至25/3/31，公司IPO、再融资在审家数8 家、10 家，分别位居行业第6、第7。

投资分析意见：预计2025-2027E 华泰证券归母净利润分别为131.5 亿元、138.4 亿元、145.1 亿元，同比-14%、+5%、+5%。25/3/31 收盘价对应2025-2027E 动态PB 分别0.87x、0.83x、0.78x。

风险提示：经济下行压力增大；市场股基成交活跃度大幅下降；居民资金入市进程放缓。