本报告导读：

公司杠杆水平逐步修复，同时深化国际化布局开拓新的利润增长点，看好中长期成长空间。

投资要点：

维持“增持”评级，下调目标价至24.99元，对应2026年1.2xPB。

公司2025年营收/归母净利润358/164亿元，同比+6.8%/+6.7%，其中扣非后归母净利润163亿元，同比+80%，低基数下实现高增；加权平均ROE同比-0.04pct至9.2%，符合预期。其中Q4单季利润37亿元，同比+29.0%。公司杠杆水平逐步修复，同时深化国际化布局开拓新的利润增长点；调升公司盈利预测至26-28年191.9/208.1/224.5亿元（前值26-27年为176.2/185.2亿元），目标估值2026年1.2xPB，调整目标价至24.99元（前值为28.18元），维持“增持”评级。

杠杆水平逐步修复，深化国际化布局。1）持续扩表，杠杆水平逐步修复。公司2024年推动资产负债表梳理，杠杆率显著下滑，2025年以来持续扩表，测算期末经营杠杆达4.04x，同比+0.76x/环比+0.18x，连续4季度提升，当前距2023年末的4.25x仍有提升空间。期末投资类资产4946亿元/较去年同期扩张1248亿元，其中交易性股票提升498亿元至1065亿元，其他权益工具提升145亿元，0CI债提升347亿；融出资金1860亿元/同比+40%，受益两融需求增长。2）深化国际化发展布局，盈利占比近两成。华泰证券金控期末总资产达2054亿港元，较上年末扩张38%/占集团总资产17%，净利润32.8亿港元，贡献集团利润比重达18%。

券商AI应用步入商业化阶段，公司金融科技优势的定价逻辑有望逐步明晰。我们认为，伴随技术的逐步稳固，券商AI应用已步入商业化阶段。华泰推出的AI涨乐凭借极致用户体验有望进一步提升华泰证券线上获客与留客能力，助力提升公司经纪业务市场份额；未来，盈利模式的形成将进一步增厚公司盈利，提升公司盈利水平。公司金融科技优势有望形成定价逻辑，进一步提振估值。

催化剂：行业供给侧改革的加速推进

风险提示：权益市场大幅波动；行业供给侧改革进程不及预期