事件：3 月30 日，华泰证券公布2025 年报。2025 年华泰证券实现营业收入358.1 亿/yoy+6.8%，实现归母净利润163.8 亿/yoy+6.7%；其中，4Q25营收86.8 亿/yoy-7.8%，归母净利润36.5 亿/yoy+29.0%；2025 年加权ROE 9.20%/yoy-0.04pct。

剔除出售子公司基数影响，2025 年业绩高增。公司2024 年出售子公司AssetMark 确认63.4 亿元投资收益，扣除这部分影响后，公司2025 年营收同比+31.7%，扣非归母净利润同比+80.1%。全年看，公司2025 年经纪、投行、资管、净利息、投资（含汇兑）分别实现收入91.2、31.0、18.0、44.0、127.8 亿元，分别同比+41%、+48%、-57%、+63%、-16%，收入占比分别为26%、8.9%、5.1%、13%、37%。单四季度看，公司4Q25 经纪、投行、资管、净利息、投资（含汇兑）分别实现收入25.3、11.5、4.4、11.3、27.2 亿元，分别同比+2.1%、+56%、-60%、-20%、-20%。

杠杆水平稳步提升，负债成本优化。公司2025 年末总资产10773 亿/较年初+32.3%，期末经营杠杆4.04x/较年初+0.76x；期末投资资产规模4946亿/较年初+33.8%，期末投资杠杆2.39x/较年初+0.46x；测算2025 年年化负债成本2.35%/yoy-0.61pct。

财富管理业务优势持续，两融市占率稳中有升。经纪业务方面，公司积极提升客户全生命周期的服务深度和服务体验，客户规模和资产规模显著增长，同时公司在行业内率先推出专注交易场景的AI 原生应用“AI 涨乐”APP，引领交易服务智能变革。金融产品销售方面，根据基金业协会2025年下半年统计数据，公司权益基金、非货市场基金、股票型指数基金保有规模分别达1432、2099、1373 亿，均排名证券行业第2。两融业务方面，公司25 年末融资融券业务规模1841 亿/yoy+41.5%，期末市占率7.25%/yoy+0.27pct。

股权融资回暖驱动投行业务收入高增。股权融资方面，2025 年公司股权主承销金额667 亿/yoy+21.5%，其中A 股市场前五大IPO 项目保荐2 单，港股前十大IPO 项目参与8 单，可转债主承销6 单、主承销金额112 亿，数量金额均排名行业第1。债券融资方面，公司2025 年全品种债券主承销14115 亿/yoy+8.9%。财务顾问方面，公司2025 年担任独立财务顾问的审核类重组项目过会数量、证监会注册数量均为8 单，行业排名均第一。

一级子公司、参股公募利润贡献整体提升。一级投资子公司方面，华泰紫金投资、华泰创新投25 年分别实现净利润8.0、4.7 亿，较24 年的-5.9、-1.3 亿同比转正。参股公募方面，南方基金（持股41.16%）25 年实现净利润27.1 亿/yoy+15.0%，公募业务管理资产规模15126 亿/yoy+14.6%；华泰柏瑞基金（持股49%）25 年实现净利润4.5 亿/yoy-37.7%，公募业务管理资产规模8453 亿/yoy+26.3%。

投资分析意见：维持“强烈推荐”评级。预计2026-2028E 华泰证券归母净利润分别为200、216、225 亿元，同比+22%、+8%、+4%。4/3 收盘价对应2026-2028E 年动态PB 分别为0.85x、0.78x、0.73x。

风险提示：经济下行压力增大；市场股基成交活跃度大幅下降；居民资金入市进程放缓。