事件：公司发布2025 年三季度报告。2025 年Q1-Q3，公司实现营收209.28 亿元，同比+8.14%；归母净利19.67 亿元，同比-11.97%；扣非归母净利18.16 亿元，同比-10.22%。其中，1）25Q3 营收79.94 亿元，同/环比分别+12.11%/+11.53%；2）25Q3 归母净利润为6.72 亿元，同/环比分别-13.65%/-7.93%；3）25Q3 扣非归母净利润为6.55 亿元，同/环比分别-9.99%/-2.99%。

盈利能力：25Q1-Q3 毛利率为19.20%，同比-1.97pct；归母净利率为9.40%，同比-2.15pct。其中，25Q3 毛利率为18.64%，同/环比分别-2.23/-0.63pct；25Q3 归母净利率为8.4%，同/环比分别-2.51/-1.78pct。

费用率情况：25Q1-Q3 期间费用率为9.08%，同比+0.41pct；25Q3 期间费用率为8.69%，同/环比分别+0.12/+0.33pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.86%/2.57%/4.75%/0.51%，同比分别-0.27/+0.34/+0.17/-0.12pct。其中Q3 财务费用为4084 万元，环比增加5552 万元。

公司营收整体与下游客户销量变化一致：1）美国A 客户Q3 销量为49.7万辆，同/环比分别+7.4%/+29.4%；2）吉利汽车Q3 销量为76.1 万辆，同/环比分别+42.52%/7.89%；3）比亚迪Q3 销量为111.4 万辆，同/环比分别-1.8%/-2.7%；4）赛力斯新能源Q3 销量为12.4 万辆，同/环比分别+12.33%/+15.74%；5）理想Q3 销量为9.3 万辆，同/环比-39.01%/-16.08%。

热管理获15 亿元订单，国际市场再获定点：1）25H1 公司热管理业务获首批15 亿元订单（含液冷、储能、机器人等行业）；液冷已向华为、A 客户、NVIDIA、META 等企业对接相关产品；2）25H1 先后获得宝马X1 全球车型及 N-Car 全球新能源平台的产品定点。

盈利预测与投资评级：考虑到行业竞争激烈及公司25Q3 盈利能力有所下滑，我们下调公司2025-2027 年归母净利润预期至28.13/36.98/46.50亿元（原为33.58/43.12/56.52 亿元），当前市值对应2025-2027 年PE 为46/35/28 倍，考虑到公司热管理订单&新定点+人形机器人布局将为公司未来发展提供持续动力，我们仍然维持对公司的“买入”的评级。

风险提示：客户效率不及预期；项目开拓不及预期；原材料价格波动。