投资要点：

2016 年公司实现营业收入272 亿元，同比增长21.03%，净利润12.2 亿元，同比增长6.08%，EPS0.32（元/股），每10 股派发现金0.48 元，派息率15%，股息率0.57%。整体毛利率7.13%，同比下降1.54 个百分点，销售费用率1.82%，同比降低0.51 个百分点，管理费用率3.76%，同比降低0.95 个百分点。4Q16实现收入85.9 亿元，同比增长16.36%，净利润4.53 亿元，同比增长362%，毛利率6.35%，同比降低1.75 个百分点，1Q17实现收入59.2 亿元，同比增长6.50%，净利润2.78 亿元，同比增长38.78%，毛利率8.03%，同比降低0.38 个百分点。

2016 年公司收入按产品分，军品营业收入58.3 亿元，同比增长1.39%，毛利率14.96%，同比增长0.59 个百分点，民品收入102 亿元，同比增长10.33%，毛利率7.91%，同比降低0.87 个百分点，贸易及其他业务收入120 亿元，同比增长51.98%，毛利率1.44%，同比减少1.77 个百分点。由于公司近年主业承压，资产处置为公司带来主要的营业外收入18.3 亿元。

际华园项目深度推进，重庆项目的室内极限运动场馆已于2016 年10 月投入试运行，时尚购物和餐饮娱乐将于2017 年上半年陆续投入试运行，同时长春项目已在建设，17 年有望试营业，其他项目力争在2018 年下半年完成建设。3 月公司与保加利亚大型运动器械公司 Walltopia 签订战略合作关系，基于原有攀岩墙业务合作，深度挖掘对方在室内和室外有关运动娱乐设备的开发。双方未来将在体育娱乐业态上展开合作，未来运营项目包括不限于人造攀岩墙、人造洞穴系统、儿童娱乐攀岩、绳索攀岩、滑轨滑索、仿真岩壁、忍者系统等，未来际华园项目在业态上将有进一步突破。

盈利预测与估值。公司军品龙头地位稳固，业务较为稳定；地产储备丰富，出城入园带来地价升值变现；投资际华园产业项目有望产生新的业绩增长点。考虑到际华园项目前期投入较大，回收期较长，我们预计2017/2018 年营业收入295/325亿元，净利润13.07/14.11 亿元，EPS0.34/0.37 元/股，考虑到主业仍然承压，我们给予2017 年27 倍动态PE，目标价9.18 元，给予“增持”评级。

风险提示：军需、民品业务竞争加剧，际华园项目推进不达预期。