业绩回顾

2018 年业绩符合预期

上海电气公布2018 年业绩：营业收入1,012 亿元，同比增长27%；归母净利润30 亿元，同比增长13%。剔除政府补助等一次性损益影响，公司核心利润同比增长2%至21 亿元，符合预期。

发展趋势

火电、环保设备驱动2018 年收入增速。公司营业收入同比大幅增长27%，主要由于1）公司期望在煤电收紧前尽快出货，火电设备营收同比增长48%；2）环保设备营收同比增长78%。综合毛利率承压，但风电设备毛利率实现增长。2018 年公司综合毛利率整体下行2ppt 至20%，主要因为电梯业务及电站EPC 业务毛利率下滑明显。但公司风电设备业务在收入同比下滑6%的同时，毛利率同比显著提升5ppt 至16%，主要由于高毛利海上风机销售占比提升（2018 年公司海上风机毛利率24%）。

2019 年风电设备有望收入、毛利双增长，核电设备发展静待重启。公司2018 年风机在手订单达到208 亿元，同比增长37%。我们预计在公司较多订单储备及2019 年风电抢装潮影响下，公司风机出货量及收入将显著增加。且规模效应有望拉低成本，令毛利率进一步提升。考虑到今年全国风电装机或达到30GW 及公司5%的市场份额，我们上调2019 年风机业务增速至45%（对应出货1.6GW），并上调风机毛利率3ppt 至18%。核电方面，考虑到核准及开发增速尚有不确定性，我们保守估计公司今年核岛收入增速约10%，期待后续能有积极的政策支持。此外，公司表示核电主泵研发的前期问题已经解决，未来或有望拓展业务增厚业绩。

盈利预测

考虑到电梯、电站EPC 等业务存在压力，我们下调2019e EPS 预测5%至人民币0.18 元，同时引入2020e EPS 预测人民币0.18 元。

估值与建议

上海电气A/H 股当前股价对应19 年35.0/14.7 倍P/E。我们维持公司A/H 股中性及推荐评级，同时由于盈利预测调整，相应将公司A/H 股目标价下调10%到人民币7.30 元/港币4.05 元，分别对应19 年41.3/20.3 倍P/E，对比当前股价有18%/38%上行空间。

风险

项目中标弱于预期，财务成本上升，毛利率下滑。