事件：公司发布2025年第三季度报告。

2025Q3扣非净利润正增长，前三季度经营现金流改善。2025年前三季度，公司实现营业收入5139.15亿元，同比下降4.23%；实现归母净利润136.47亿元，同比下降16.14%；实现扣非归母净利润117.01亿元，同比降低13.45%2025Q3，公司实现营业收入1768.61亿元，同比下降1.30%，较上半年收窄；实现归母净利润407.88亿元，同比下降16.34%；实现扣非归母净利润35.96亿元，同比增长24.13%，主要系公司主营业务盈利能力改善以及非经常性损益减少所致。2025年前三季度经营活动现金流量净额为-657.90亿元，同比少流出112.38亿元，其中第三季度实现经营性现金净流入115.10亿元，主要系公司树立“现金为王”的管理理念，加强现金流管理所致。

单季度盈利质量改善，财务费用大幅降低。2025年前三季度，公司毛利率为11.04%，同比降低0.50pct。2025Q3毛利率为11.80%，同比提高0.50pct。

2025年前三季度期间费用率为5.59%，同比下降0.55pct。其中财务费用为3.40亿元，同比下降73.88%，主要得益于汇兑损失减少。公司资产负债率为76.20%，同比上升1.38pct

新签合同稳中有升，新兴业务新签合同表现亮眼。2025年1-9月，公司新签合同额13399.70亿元，同比增长4.65%，在手订单充裕。分业务看，基建建设业务新签合同12,224.40亿元，同比增长6.35%，其中城市建设等业务同比增长10.37%；境外工程新签合同2840.58亿元，同比增长7.13%。新兴业务领域表现突出，以节能环保、新能源、新材料等为代表的新签合同额达4663.79亿元，同比增长9.38%，印证了“全绿色”“全数字”转型方向的市场认可度，也为“大产业”协同发展、“大融合”跨界赋能提供了坚实的业务增量支撑。

投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为228.38、236.72、243.91亿元，分别同比-2.3%/+3.7%/+3.0%，对应P/E分别为6.29/6.07/5.89倍，维持“推荐”评级。

风险提示：固定资产投资下滑的风险；新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。