事件：公司发布2025 年半年度报告，2025 年上半年，公司实现营业收入28.47 亿元，同比下降9%；实现归母净利润6.78 亿元，同比增长2%。剔除出售子公司三峰城服影响后，营收同口径下降6%，归母净利润同口径增长2%，业绩保持稳健。

核心观点：

运营业务稳健增长，提质增效驱动业绩向好。2025 年上半年，公司营收下滑主要受工程建造板块收入下降及出售子公司三峰城服不再并表影响。公司核心运营业务表现强劲，有效支撑了利润增长。报告期内，公司全资及控股项目垃圾处理量达773.11 万吨，同比增长2.6%；上网电量27.18 亿度，同比增长3.76%。其中，蒸汽销售业务成为亮点，销量达52.56 万吨，同比大幅增长11.84%。协同处置业务同样增长迅速，餐厨（厨余）垃圾处理量同比增长16.44%，污泥处理量同比增长99.35%。公司运营效率持续保持行业领先水平，平均吨垃圾发电量达419.85 度/吨，厂用电率11.47%，主营业务运营稳健。

“双轮驱动”战略成效显著，海外业务打开新增长空间。公司坚定执行国内国际“双轮驱动”的市场开发战略，积极拓展海外业务。公司凭借全产业链优势，已在全球多个国家和地区累计取得264 个项目、423 条焚烧线的市场应用业绩，总设计处理能力超23 万吨/日。报告期内，公司新中标国际国内技改及设备供货项目8 个，海外工程业务稳步推进，越南塞拉芬项目已并网发电，泰国、马来西亚等项目建设进展顺利。此外，公司成功发行全国首单“一带一路”科技创新绿色债券，并与苏伊士集团签署战略合作协议，为海外市场的深度拓展奠定了坚实基础。

技术创新与国内拓展并进，巩固核心竞争力。公司持续以技术创新驱动发展，AI 智慧焚烧技术应用加速，报告期内已覆盖7 个项目，预计下半年将再推广至6 个项目，目标到2025 年底实现50%焚烧线智慧化，显著提升运营效率。同时，公司在飞灰资源化利用领域取得关键进展，西南区域性特殊危险废物集中处置中心项目顺利推进，有望突破行业瓶颈。在国内市场，公司成功中标酉阳县域小型垃圾焚烧供热项目，树立了以供热为主的小型化项目标杆。目前，公司尚有3 个在建及筹建的国内垃圾焚烧项目，合计处理能力1900 吨/日，为未来业绩增长提供持续动能。

盈利预测：我们预计公司2025-2027 年实现营业收入分别为62.94/66.76/71.25 亿元，同比增长5.06%/6.08%/6.72%，归母净利润分别为12.65/13.87/15.24 亿元，同比增长8.33%/9.64%/9.86%，根据2025年8 月27 日收盘价，对应PE 分别为11.23/10.24/9.32 倍，EPS 分别为0.76/0.83/0.91 元，给予公司“推荐”评级。

风险提示：市场拓展不及预期；行业竞争加剧；政策转向风险；应收账款风险。