2025 年公司现金流同比增长，派息额延续历史最好水平。2025 年公司实现营收2.86 万亿元（同比-2.5%），归母净利润1573.0 亿元（同比-4.5%），扣非归母净利润1616.7 亿元（同比-6.7%）。2025 年单四季度公司实现营收6952.1 亿元（同比+2.2%，环比-3.3%），归母净利润310.2 亿元（同比-9.5%，环比-26.6%），扣非归母净利润348.0 亿元（同比-8.6%，环比-18.6%）。

2025 年布伦特原油期货均价为68.2 美元/桶，同比下降11.6 美元/桶（同比-14.6%），但公司受益于油气产销增加、天然气销售价格提升、炼油、成品油利润增长，全年归母净利润同比小幅下降，盈利韧性显著。2025 年公司经营活动净现金流4125.1 亿元（同比+1.5%），自由现金流1201.9 亿元（同比+15.2%），全年总派息860.2 亿元（同比持平），派息率达到54.7%。

油气保供能力持续增强，新能源业务快速发展。2025 年公司油气与新能源板块实现经营利润1360.7 亿元（同比-14.8%），油气产量再创历史新高，其中页岩油、页岩气产量大幅增长。全年实现油气当量产量1841.9 百万桶油当量（同比+2.5%），其中原油产量948.0 百万桶（同比+0.7%），原油平均实现价格为64.1 美元/桶（同比-14.2%），油气单位操作成本12.04 美元/桶（同比-0.1%）；可销售天然气产量5363.2 十亿立方英尺（同比+4.5%）；风光发电量79.3 亿千瓦时（同比+68.0%）。2026 年计划原油产量941.3 百万桶，可销售天然气产量5470.5 十亿立方英尺，合计1853.4 百万桶油当量。

炼化转型向新向好，销售业务创效能力不断提升。2025 年公司炼油、成品油销售板块分别实现经营利润217.0 亿元（同比+19.1%）、175.5 亿元（同比+6.4%），全年实现原油加工量1375.9 百万桶（同比-0.2%），生产成品油11677.7 万吨（同比-2.6%），成品油销售16081.1 万吨（同比+1.1%），国内成品油市场份额提高1.1pcts 至32.4%。2025 年公司化工产品销量保持较快增长，新材料产销量大幅提升，板块实现经营利润25.4 亿元，化工产品商品量4002.7 万吨（同比+2.7%），化工新材料产量332.7 万吨（同比+62.7%）。

2026 年计划原油加工量1377.1 百万桶。

天然气板块优化资源池结构，整体市场份额持续提升。2025 年公司天然气销售板块实现经营利润540.1 亿元（同比+25.5%），全年销售天然气3147.1亿立方米（同比+7.0%），其中国内销售天然气2475.3 亿立方米（同比+5.6%）。

2025 年公司资本开支为2690.9 亿元（同比-2.5%），2026 年预计资本开支为2794 亿元（同比+3.8%）。

风险提示：油价大幅波动风险；需求复苏不达预期；国内气价上涨不达预期。

投资建议：由于中东地缘冲突带来油价大幅上行， 我们上调公司2026-2027 年归母净利润至1784/1799 亿元（原值为1709/1740 亿元），新增2028 年归母净利润预测为1872 亿元，2026-2028 年摊薄EPS 为0.97/0.98/1.02 元，对于当前PE 为12.4/12.3/11.8x，维持“优于大市”评级。