核心观点

公司发布了2024 年报，报告期内归母净利润为10.07 亿元，同比下降63.52%，2024Q4 单季度公司归母净利润为-2.89 亿元，同比下降136.54%，环比下降42.40%。组件排产波动是引发2024H2光伏玻璃阶段性供需失衡的主要原因。经过长达半年的冷修+堵窑口，叠加3-5 月国内分布式抢装，光伏玻璃价格进入上涨通道，3 月价格上涨了0.5-1 元/平，涨价后光伏玻璃单平利润有所修复。

上半年国内分布式抢装，4 月组件排产预计将来到60GW 以上，显著高于当前光伏玻璃在运产能，因此光伏玻璃库存天数已经开始下降。

事件

2024 全年公司营业收入为186.83 亿元，同比下降13.20%，归母净利润为10.07 亿元，同比下降63.52%；2024Q4 单季度公司营业收入为40.79 亿元，同比下降27.67%，环比增长4.37%，归母净利润为-2.89 亿元，同比下降136.54%，环比下降42.40%。

简评

组件排产波动是引发2024H2 光伏玻璃阶段性供需失衡的主要原因。3 月组件排产环比大幅上行，引发光伏玻璃涨价，吸引大量新增产能点火，但6 月起组件企业观察到终端需求平淡，下调排产，而光伏玻璃新增产能刚好开始放量，导致光伏玻璃价格从6月开始持续下降，2.0mm 玻璃价格从高点18.5 元/平方米下降至12 元/平方米，库存天数当前也来到39 天以上，创新高。

经过长达半年的冷修+堵窑口，叠加3-5 月国内分布式抢装，光伏玻璃价格进入上涨通道，3 月价格上涨了0.5-1 元/平，涨价后光伏玻璃单平利润有所修复，参考公司Q3-Q4 经营性利润单平亏损约0.7-0.8 元/平，涨价后公司单平净利有望止亏。

当前光伏玻璃在运产能为94240t/d，按照6.4GW/1000td ， 对应50.2GW/月（603GW/年）；上半年国内分布式抢装，4 月组件排产预计将来到60GW 以上，显著高于当前光伏玻璃在运产能，因此光伏玻璃库存天数已经开始下降，从2 月中旬39 天下降至当前的25.7 天，行业供需持续好转。

展望远期，我们预计公司光伏玻璃合理单平净利约为2 元/平，主要考虑：（1）玻璃是典型的重资产环节，投资回收期是新投产能重要依据，从新进入者角度出发，1000-1200t/d 窑炉对应资本开　　支10-12 亿元，按照8 年收回成本对应合理单平净利0.5 元/平；（2）在此基础上，行业龙头相比二线厂商单平净利高1-2 元/平，对应区间约1.5-2.5 元/平。

投资建议：预计公司2025-2027 年归母净利润分别为11.33、23.87、26 亿元，同比增速分别为12.53%、110.71%、8.95%，每股收益分别为0.48、1.02、1.11 元，对应4 月14 日收盘市值的PE分别为32.68、15.51、14.24 倍。

风险提示：1、行业竞争加剧。根据全国各省工信部参加光伏玻璃听证会的项目统计，目前国内在建、待建的光伏玻璃产能较多，若规划产能在某一时间点集中点火，短期玻璃环节可能出现价格战的风险；2、原材料成本上涨。光伏玻璃主要原材料包括纯碱、石英砂、天然气，若以上产品价格快速上涨，光伏玻璃毛利率可能缩窄；3、光伏行业需求不及预期。我们基于未来几年光伏行业需求维持20%-30%的增速对公司出货量进行预测，若光伏行业需求不及预期，则公司玻璃出货量也有可能低于我们的预测值。