25H1 业绩稳增，维持“买入”评级

公司2025 年上半年实现营收2120.91 亿元，同比+9.18%，归母净利润28.02亿元，同比+0.72%，扣非归母净利润25.21 亿元，同比+8.32%。其中，25Q2单季度实现营收1117.21 亿元，同比+15.35%，归母净利润11.9 亿元，同比-8.52%，扣非归母净利润11.36 亿元，同比-6.17%。上半年公司主要经营指标稳步提升，随着雅下水电工程等的实施，公司继续夯实能源电力主业，同时战新产业快速发展，我们预计公司25-27 年归母净利润为87.9、94.1、101.7 亿元，维持“买入”评级。

上半年公司投运业务收入同比+16%，盈利能力略有下滑分业务来看，25H1 公司勘测设计及咨询、工程建设、工业制造、投资运营分别实现收入90.98 、1819.96 、162.48 、151.8 亿元， 同比分别+16.46%/+10.31%/+10.96%/+15.52%。投运业务中，新能源及综合智慧能源、房地产（新型城镇化）分别实现收入35.63、46.89 亿元，同比分别+49.26%、+22.6%。25H1 公司综合毛利率11.29%，同比-0.91pct，分业务看，勘测设计及咨询、工程建设、工业制造、投资运营毛利率分别为同比分别+2.79/-0.82/-0.66/-8.38pct，其中，新能源投资运营毛利率同比-6.95pct至39.19%。25H1 期间费用率下降0.59pct 至7.63%，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.01、-0.39、+0.04、-0.24pct。资产+信用减值损失8.61 亿元，同比减少4.05 亿。综合影响下公司净利率为2.26%，同比-0.08pct。25H1 公司CFO 净流出134.01 亿元，比上年同期少流出11.14亿元。

能源电力水利主业稳健增长，战新业务快速发展25 年上半年公司新签合同7753.57 亿元，同比+4.98%，其中工程建设、勘察设计与咨询业务新签合同额分别同比增长9.23%、52.06%。公司继续做强做优做大能源电力水利主责主业，深入践行国家重大战略，参与雅鲁藏布江下游水电工程、沙戈荒新能源大基地、跨省跨区特高压通道、引江济汉等国家重大工程建设，上半年能源电力水利核心主业新签合同额、营业收入分别同比增长3.12%和 18.58%，分别占公司全部新签合同、营业收入的69.02%、74.49%；特别是国内火电、电网业务签约合同保持高速增长，分别同比增长18%、20%，公司在国内火电市场占有率持续保持80%以上。战略新兴产业方面，25H1 公司投建的中能建兰州新区绿电制氢氨项目一期实现首次产氢，设计年产氢量500 吨；投建的全球最大的吉林松原氢能产业园示范项目（绿色氢氨醇一体化）一期计划 25 年下半年投产，年产氢3.24万吨，全部用于合成氨及合成甲醇，合成氨装置年产16.6 万吨，二氧化碳合成甲醇装置年产1.66 万吨。此外，还有一批重点氢能项目正在加快推进。

25H1 公司战略性新兴产业营收同比增长14.6%，占比达37.3%，具有能建特色的新质生产力不断取得新突破。

风险提示：电力和基建投资不及预期；新签订单下滑；非公开发行推进不及预期等