本报告导读：

2025Q1~3 归母净利润同增5.7%，2025 年上半年海外新签52 亿元同增61%占38%。

股息率7.2%，公司产品平台化、系统化、高端品牌化业务打开了全球市场空间。

投资要点：

维持增持。3 季报业绩低于预期，下调预测2025–2027 年EPS0.59/0.65/0.70元增5.0/10.1/8.1%,给予公司2025 年18 倍PE,对应目标价10.62 元。

2025Q1~3 归母净利润同增5.7%，毛利率增长0.4pct。(1)2025Q1~Q3 营收145.5 亿元同降5.6%(2025Q1~Q3 增2.9/-12.0/-5.2%,2024Q1~Q4 增19.5/7.4/4.5/2.1%) 。2025Q1~Q3 归母净利润4.6 亿元同增5.7%(2025Q1~Q3 增-20.5/30.4/17.3%,2024Q1~Q4 增11.1/9.1/3.9/ -25.0%)；扣非归母净利润3.8 亿元同增19.1% 。(2)2025Q1~Q3 毛利率15.7%(+0.4pct)，期间费用率10.3%(+0.4pct)，归母净利率3.1%(+0.3pct)，加权ROE6.2%(+0.3pct)，资产负债率71.1%(+0.5pct)。应收账款126.4 亿元同比减0.3%，减值2.5 亿元（2024 年同期减值2.0 亿元）。

2025Q1~Q3 经营净现金流净流出增加，2025 年上半年海外新签52 亿元同增61%占38%。(1)2025Q1~Q3 经营净现金流净流出6.6 亿元(2024 年同期净流出1.9 亿元)，其中Q1~Q3 为-10.8/0.6/3.7 亿元(2024Q1~Q4 为-9.7/5.2/2.7/18.1 亿元)。(2)2025 年前三季度公司建筑装饰板块新签222.1亿元，同增6.1%。其中幕墙与光伏建筑新签142.4 亿元同增7.0%占比64.1%；室内装饰与设计新签79.7 亿元同增4.5%占比35.9%。(3)2025 年上半年海外新签52 亿元同增61%占38%。

股息率7.2%，公司产品平台化、系统化、高端品牌化业务打开了全球市场空间。(1)当前股息率7.2%,2024 年年报分红比例97.7%,2025PE12.7 倍近十年分位数28%,PB1.2 倍近十年分位数55%。(2)2025 年7 月28 日公司发布《未来三年(2025-2027 年度)股东回报规划》，公司在2025-2027 年度，每一年度以现金方式分配的利润不低于当年度归属于上市公司股东净利润的80%或以总股本1,133,002,060 为基数按每股分红0.45 元(含税)计算的分配金额的二者孰高值。(3)公司自2024 年实施产品化核心策略以来，充分发挥国内生产基地的制造优势以及技术领先优势，聚焦幕墙产品和BIPV 异型光伏组件产品的全球市场布局与销售。(4)公司对外签约的幕墙产品订单毛利率均值高于国内幕墙工程毛利率。公司产品平台化、系统化、高端品牌化业务打开了全球市场空间。

风险提示：宏观政策超预期紧缩，基建投资低于预期等。