事件：公司发布 2026 年第一季度报告。公司 2026 年 Q1 实现营业收入169.06 亿元（yoy+0.96%），归母净利润23.48 亿元（yoy+21.18%），扣非归母净利润23.37 亿元（yoy+20.76%）。

点评：

业绩稳健增长，海南市场贡献核心动能。公司2026Q1 在营收基本持平的情况下，实现了利润端的快速增长，盈利能力显著修复。业绩增长的核心驱动力来自于海南市场的强劲表现。公司26Q1 海南地区实现营业收入125.85 亿元（yoy+28.26%），显示出公司在核心市场的龙头地位。

春节期间，海南区域各门店人气销量两旺，三亚国际免税城单日最高销售额突破2 亿元，单日最高客流量达9.2 万人次。

盈利能力显著修复，毛利率与费用率双双改善。公司26Q1 利润增速远超营收增速，主要得益于毛利率提升和费用端的有效控制。26Q1 公司整体毛利率达33.63%（yoy+0.65pct）。费用端方面，公司成本管控成效显著，26Q1 销售费用为20.39 亿元，销售费用率同比下降1.06pct至12.06%，有效增厚了利润空间。

国际化布局加速，核心渠道优势巩固。26Q1 公司战略布局持续推进，为长期发展奠定坚实基础。（1）国际化拓展：公司全资子公司收购DFS大中华区零售业务事项完成交割，并完成向LVMH 集团、Miller 家族增发H 股股份，正式确立三方在全球旅游零售领域的合作伙伴关系，公司的国际化布局和品牌协同能力得到进一步增强。（2）核心渠道巩固：公司成功实现上海机场、北京机场免税店的高效转场和顺利开业，核心机场渠道运营能力得到提升，有利于公司充分把握国际客流恢复机遇，持续巩固在国内核心航空枢纽的免税业务优势。

盈利预测与投资评级：公司作为国内免税行业龙头，核心壁垒深厚。海南离岛免税作为基本盘，受益于政策红利和消费回流趋势，增长韧性十足。随着国际客流的逐步恢复，机场口岸免税业务有望迎来修复。同时，公司通过收购DFS、深化与LVMH 集团合作，加速全球化布局，为未来打开了新的增长空间。我们预计26~28 年公司归母净利润分别为50.41/59.31/69 亿元，当前股价对应PE 估值为27.1x/23.0x/19.8x，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济与消费复苏风险，行业竞争加剧风险，政策落地不及预期风险，渠道调整风险。