事件：公司发布2026年中报。公司2026年 H1 实现营业收入 276.55 亿元（yoy-1.76%），归母净利润31.06 亿元（yoy+19.49%），扣非归母净利润30.78 亿元（yoy+18.61%）。单26Q2 营收107.49 亿元（yoy-5.8%），归母净利润7.58 亿元（yoy+14.5%）。公司2026 年半年度不进行利润分配，但计划继续实施中期分红。

点评：

营收阶段性承压，盈利能力逆势提升。26H1 公司营收同比微降1.76%，我们认为，或主要受机场渠道尚处恢复期及线上有税业务调整拖累。

然而，归母净利润实现19.49%的较高增长，表现亮眼。利润增长的核心驱动力在于盈利能力的显著增强：一方面，公司主营业务毛利率持续改善，26Q2 同比提升1.14pct，我们认为主要得益于高毛利的精品、黄金等品类销售占比提升及折扣策略优化；另一方面，少数股东损益由去年同期的盈利3.07 亿元转为本期亏损0.62 亿元，对归母净利润形成支撑，我们认为这或与部分非全资子公司在业务调整期内录得亏损有关。

离岛免税基本盘稳固，海南地区贡献核心增量。海南离岛免税业务作为公司业绩的"压舱石"，26H1 表现强劲。据海口海关统计，26H1 海南离岛免税购物金额达199.2 亿元，同比增长18.8%。公司紧抓海南自贸港封关机遇，深化"免税+文旅"融合运营，在海南地区的经营业绩与市场份额实现双提升。分地区看，海南地区实现销售收入185.54 亿元，是公司营收增长的核心引擎；而上海地区收入为20.53 亿元，我们认为或受机场业务交接及线上业务调整影响，对整体收入形成一定拖累。

并购DFS 成功落地，国际化与高端化布局迈出关键一步。26H1 公司完成对DFS 大中华区零售业务的收购，并有序推进整合工作，目前各门店经营平稳有序。此次并购不仅为公司贡献了增量收入，更重要的是补齐了公司在高毛利奢品领域的短板，优化了品类结构。同时，公司成功向LVMH 集团及米勒家族定向增发H 股，深度绑定全球顶级奢侈品集团，为未来国际化拓展和品牌协同奠定了坚实基础。

盈利预测与投资评级：公司作为国内免税行业龙头，核心渠道壁垒深厚，受益于消费回流及政策红利。海南离岛免税业务增长稳固，口岸渠道客流逐步恢复，叠加收购DFS 带来的高端品类补强与国际化拓展，为公司长期增长注入新动能。我们预计26~28 年公司归母净利润分别为50.04/58.32/63.81 亿元，当前股价对应PE 估值为22.1x/18.9x/17.3x，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济与消费复苏风险，行业竞争加剧风险，政策落地不及预期风险，渠道调整风险。