事件：公司发布2025 年一季报，2025 年Q1 公司实现营业收入383.9 亿元，同比下降15.4%；实现归母净利润为39.8 亿元，同比下降20.0%；实现扣非归属净利润39.4 亿元，同比下降19.4%。

煤炭利润受市场煤价拖累，自产煤降本效果明显。1）产销方面，2025Q1 公司实现商品煤售量6414 万吨，同比+0.4%，其中自产商品煤销量3268 万吨，同比增长1.1%，公司产销量较为稳定。2）售价方面，受到市场煤价下滑影响，公司煤炭售价也有所下滑，但高长协的动力煤价格较相对坚挺。公司煤炭售价487 元/吨，同比-17.0%；自产煤均价492 元/吨，同比-17.7%，其中动力煤售价454 元/吨，同比-11.7%，炼焦煤售价922 元/吨，同比-39.1%。

公司动力煤以长协为主，下滑幅度相对较小，而炼焦煤价下跌幅度较大。3）成本毛利方面，公司降本增效成果明显，2025Q1 公司自产商品煤成本270元/吨，同比-7.3%，自产煤吨毛利222 元/吨，同比-27.6%。4）总体而言，公司实现煤炭收入312.50 亿元，同比-16.6%，实现营业成本237.97 亿元，同比-13.0%；煤炭业务实现毛利74.53 亿元，同比下降26.4%。

煤化工产品成本降低，甲醇扭亏为盈。1）2025Q1 公司实现烯烃销量35.5万吨，同比-4.8%，烯烃均价6876 元/吨，同比+0.4%，单位成本5775 元/吨，同比-2.1%。2）2025Q1 公司实现尿素销量60 万吨，同比+8.9%，尿素均价1702 元/吨，同比-23.9%，单位成本1342 元/吨，同比-14.0%。3）甲醇利润扭亏，2025Q1 公司实现甲醇销量52.9 万吨，同比+33.6%，甲醇均价1794 元/吨，同比+7.1%，单位成本1414 元/吨，同比-18.8%，甲醇吨毛利从24Q1 的亏损66 元转为盈利380 元，盈利水平恢复。

新产能方面，煤、电及新能源项目不断推进。煤炭方面：蒙陕区域年产2,000万吨优质动力煤的大海则煤矿产能稳定释放，里必煤矿400 万吨/年无烟煤项目预计明年投产。煤化工：陕西榆林煤化工二期年产90 万吨聚烯烃项目开工建设。电力：安太堡2×350MW 低热值煤发电项目投产，100MW 农光互补及后续合计260MW 光伏项目加快建设，图克10 万吨级“液态阳光”示范项目加快实施，新能源进入加速建设阶段。

经营相对稳健，可以期待中期分红。2024 年终每股派发现金红利0.258 元（含税），公司前期曾发布中期分红每股0.221 元，合计0.48 元，合计分红比例超过30%，对应4 月28 股价股息率为4.7%，且有望在2025 年继续实行中期分红。

盈利预测及估值：预计公司2025-2027 年实现营业收入为1621/1565/1560亿元，同比-14.4%/-3.46%/-0.32%，实现归母净利润150/147/146 亿元，同比-22.16%/-2.35%/-0.85%，维持公司“强烈推荐”评级。

风险提示：下游需求不确定性风险、煤价及电价下跌风险、规划项目进度不达预期风险、资产注入进度不及预期风险。