事件概述：公司近期发布2025 年一季报及2024 年报。2025Q1公司营业收入383.9 亿元，同比-15.4%；归母净利润39.8 亿元，同比-20.0%；扣非归母净利润39.4 亿元，同比-19.4%。2024 年公司营收1894.0 亿元，同比-1.9%；归母净利润193.2 亿元，同比-1.1%；扣非归母净利润191.0亿元，同比-1.3%。

点评：

煤炭销量小幅增长，煤价承压下行。公司2024 年实现商品煤产量13,757万吨，同比+2.5%，自产煤销量13,763 万吨，同比+2.8%。2025Q1 年实现商品煤生产3335 万吨，同比+1.9%；自产煤销量3268 万吨，同比+1.1%。

公司2024 年自产煤售价562 元/吨，同比-6.7%；自产煤吨煤成本282 元/吨，同比-8.2%；吨煤毛利280 元/吨，同比-5.1%。2024 年公司煤炭业务毛利393.8 亿元，同比-2.7%。2025Q1 自产煤吨煤售价492 元/吨，同比-18%；吨煤成本 270 元/吨，同比-7%；吨煤毛利222 元/吨，同比-27.5%。

化工业务占比较小，经营较为稳定。2024 年，公司生产聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵分别为151.4/187.1/173.0/57.5 万吨，同比为+1.8%/-9.4%/-9.0%/-1.2% ； 价格分别为6991/2047/1757/2054 元/ 吨， 同比为+1.2%/-15.5%/+0.5%/-12.3%；2024 年化工业务实现毛利30.5 亿元，同比-6.8%。

维持较高资本开支，股息率较高。2024 年实际资本开支 152.94 亿元，2025 年资本支出计划安排216.78 亿元，较 2024 年完成额增长41.74%。其中，煤炭计划完成 82.99 亿元，同比+14.91%；煤化工计划完成 86.47 亿元，同比+88.63%。2024 年公司全年合计分红63.5 亿元，分红率为33%。较2023 年分红率38%略有回落，当前A 股股息率4.7%。

投资建议：考虑到煤价下滑超预期，我们下调 2025-2026 年盈利预测并新增2027 年盈利预测，预计2025-2027 年公司营业收入为1789/1829/1870亿元，同比-5.54%/+2.23%/+2.23%；归母净利润为161/174/188 亿元（2025/2026 原预测206/221 亿元），同比-16.83%/+8.32%/+7.91%；EPS为1.21/1.31/1.42 元，对应当前股价PE 为8.37/7.72/7.16 倍。公司长协比例较高，煤价下行期盈利相对稳健，公司维持较高资本开支具备一定成长性，市盈率低股息率较高，给予“买入”评级。

风险提示：煤价下跌超预期，新增产能不及预期，安全生产风险。